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机构：中信建投证券
研究员：赵然/沃昕宇
公司持续推动“保险+科技”双引擎战略落地，追求有质量的增长，其中总投资收益大幅改善驱动保险分部利润实现稳健增长且连续四年实现承保盈利，科技分部实现盈利，银行分部持续减亏，共同带动归母净利润（比较基数扣除一次性投资收益归后）同比+105.4%。展望来看，在AI 深刻重塑保险价值链的大背景下，公司深入布局人工智能、云计算、大数据等前沿技术领域，AI 技术的应用不仅有望推动公司承保盈利水平的进一步改善，也为其科技输出打开高增长空间。
事件
众安在线披露2024 年业绩
公司全年归母净利润同比-85.2%至6.0 亿元，比较基数扣除一次性投资收益归后归母净利润同比+105.4%，其中保险分部保险服务收入同比+15.3%至317.4 亿元，综合成本率同比+1.7pct 至96.9%，承保利润同比-24.4%至9.9 亿元。
简评
1. 整体业绩：各板块利润持续改善
全年公司归母净利润同比-85.2%至6.0 亿元，因2023 年众安国际列为合营公司后确认一次性投资收益37.8 亿元，同期基数较高，比较基数扣除一次性投资收益归后归母净利润同比+105 .4 %，主要由科技分部扭亏为盈和银行分部减亏驱动。
2. 保险分部：总投资收益大幅改善驱动利润稳中有增，但承保利润有所减少
全年保险分部净利润同比+6.2%至5 .9 亿元，其中承保利润和总投资收益分别同比-24.4%、+85.4%至9.9 亿元、13.4 亿元。单下半年，保险分部净利润同比+321.1%至4.5 亿元，其中承保利润同比-12.6%至6.8 亿元，总投资收益7.2 亿元，同比扭亏。投资方面，全年总、净投资收益率分别同比+1.5pct、+0.1pc t 至3 .4 %、2.3%，年末境内保险资金投资资产总额397.8 亿元，同比+4 .1 % 。
承保利润下降主因赔付率提升。全年保险服务收入同比+15.3%至317.4 亿元，综合成本率同比+1.7 p c t 至96.9%，其中综合赔付率和综合费用率分别同比+1.5pct、+0.2pct 至58.3%、38.6%。单下半年保险服务收入同比+12.2%至166.6 亿元。
3. 健康生态：多层次产品矩阵更加完善，众民保、重疾险、门急诊险保费高增全年健康生态承保利润同比-62.0%至4.2 亿元，主因综合成本率同比+8.5pc t 至95.7%，其中赔付率、费用率分别同比+4.8pct、+3.7pct 至39.0%、56.7%，赔付率提升主因产品结构变化以及续保保费比例提升，费用率提升主因客户运营和维护（包括人工智能领域）的前期基建投入。保险服务收入同比+13.2%至97.4 亿元。单下半年，承保利润同比-73.9%至2.1 亿元，保险服务收入同比+5.2%至48.7 亿元。
公司不断丰富健康险产品多样性，积极迭代“专门针对非标准健康体人群的百万医疗”众民保。健康生态全年总保费同比+5.4%至103.4 亿元，其中“尊享e 生”系列/重疾险/门急诊险/众民保/团险业务总保费分别同比-28.5%/+46.0%/+223.5%/+177%/+6.0%至46.6/19.6/10.6/7.7/6.4 亿元，占比分别-21.3/+5.3/+6.9/+4.6/+0.0 p c t 至45.1%/19.0%/10.2%/7.4%/6.2%。单下半年，健康生态总保费同比+21.1%至58.0 亿元，其中重疾险/门急诊险/团险业务总保费分别同比+103.9%/+180.6%/-61.9 % 至11.5/6.4/1.2 亿元， 占比分别+8.1/+6.2/-4.4 p c t 至19.8%/11.0%/2.0%。
4. 数字生活生态：电商和创新业务高增，赔付率提升拖累承保利润全年数字生活生态承保利润同比-23.9%至0.5 亿元，主因综合成本率同比+0.2pct 至99.7%，其中赔付率、费用率分别同比+2.1pct、-1.9pct 至68.0%、31.7 %，费用率同比下降主要得益于产品结构变化。保险服务收入同比+26.8%至157.9 亿元。单下半年，承保利润同比-20.8%至0.4 亿元，保险服务收入同比+29.1%至87.1 亿元。
数字生活生态全年总保费同比+28.9%至162.0 亿元，主因电商行业持续景气发展和宠物险等创新产品高速增长。具体来看，电商/航旅/创新业务全年总保费分别同比+30.2 %/-15.1%/+78.1%至85.8/27.5/48.6 亿元， 占比分别为53%/17%/30%。创新业务中，宠物险总保费同比+129.5%至近7 亿元，市占率领先。单下半年，数字生活生态总保费同比+30.5%至87.8 亿元，其中电商/航旅/创新业务总保费分别同比+22.6%/ -21.2%/+115 .0 % 至42.8/14.2/30.8 亿元。
5. 消费金融生态：底层资产质量同比改善优化赔付率，承保利润增长强劲全年消费金融生态承保利润同比+138.8%至4.3 亿元，主要由赔付率下降带动。面临不确定宏观环境的压力和行业的挑战，公司采取更为审慎的风控策略，主动收缩业务规模应对资产质量的波动，全年保险服务收入同比-13.2%至43.8 亿元，但业务质量改善显著，综合成本率同比-6.3pct 至90.1%，其中综合赔付率、综合费用率为62.1%、28.0%，分别同比-6.3pct、持平，赔付率下降主要受益于宏观外部环境回暖，以及风控措施的收紧，底层资产质量的同比改善。
下半年业务规模及综合成本率环比均有改善。2024 年下半年，底层资产质量呈现改善趋势，同时，伴随各类经济政策刺激下居民消费及信贷需求复苏，公司动态调整业务策略，业务规模较2024 年上半年环比提升，且底层资产的逐步改善带动综合成本率环比亦有所改善。截至年底，承保在贷余额为242.0 亿元，同比-10.7 % ，环比+5.1%。单下半年，实现承保利润4.1 亿元，同比扭亏，保险服务收入同比-23.0%至21.0 亿元。
6. 汽车生态：业务规模和品质双升，布局交强险业务开启第二增长曲线汽车生态承保利润同比+61.9%至1.1 亿元，其中保险服务收入同比+28.4%至18.4 亿元；综合成本率同比-1.2pct 至94.2%，其中受用户出行增加的影响，综合赔付率同比+2.4pct 至67.5%；而受益于精细化营运管理的提升以及报行合一的费用管控，综合费用率同比-3.6pct 至26.7%。
汽车生态总保费同比+29.8%至20.5 亿元，其中新能源车险承保百余个品牌，覆盖市场主流新能源厂商，总保费同比增长超188%，在车险总保费中占比超12%。此外，公司布局交强险业务，取得上海、浙江两地交强险资质，开启第二增长曲线。
7. 自营渠道：用户精细化运营效果显著，人均保费、人均保单均同比增长自营渠道总保费同比-2.0%至74.6 亿元，占比同比-3.5pct 至22.3%，其中续保保费增长达到34%，占比提升至30%。通过对用户的精耕细作和全方位的服务，自营渠道总保费客户续保率同比提升2.7 个百分点至91 .0 % 。
单下半年，自营渠道总保费同比+34.8 %至43.0 亿元，占比同比+2.4pc t 至23.6%。
数据赋能用户精细化运营，用户长期价值持续释放。2024 年，自营渠道付费用户数和人均保费分别同比-16.7%、+17.6%至946 万人、788 元；自营渠道付费用户人均保单数量、单均保费分别同比+6.3%、+10.7% 至1 .7张、463.5 元。基于公司自研的数据中台和客户中台，公司实现了全域生态的数据实时共享，以每一个用户为单位，进行精细化运营，服务用户全生命周期，私域流量运营成效显著。
8. 科技分部：总收入稳健增长，首次实现扭亏为盈全年科技输出收入同比+15.3%至9.6 亿元，科技分部实现净利润0 .8 亿元，较2023 年的亏损4.7 亿元显著改善。单下半年，科技输出收入同比-8.5%至5.1 亿元，科技分部实现净利润1.6 亿元。其中：1）国内科技输出2024 年新签约保险产业链客户达到98 家，并且在行业拓展上持续破圈，2024 年签约了16 家来自银行业、证券等泛金融行业的客户。2）国际科技输出方面，Peak3 年度订阅式收入同比+18.5%至1.7 亿港元9. 银行分部：净息差显著改善，净收入增长的同时亏损幅度进一步收窄ZA Bank 聚焦业务质量、提升经营效率，2024 年净亏损同比-41.9%至2 .3 亿港元，净亏损率同比收窄约69 p c t至42%。净息差改善驱动净收入高速增长。2024 年净收入同比+52.6 %至5.5 亿港元，其中利息收入、非息收入分别同比+86.6%、-39.2%至4.9 亿港元、0.6 亿港元，净息差同比+0.5pct 至2.4%。截至年末，ZA Bank 存款、贷款余额分别为194.0 亿港元、57.8 亿港元，分别同比+65.9%、+7.9%；存贷比同比-16.6pct 至29.8 %。
单下半年来看，ZA Bank 净亏损同比-38.2%至1.2 亿港元，净亏损率同比-65.6pct 至42.0 %。净收入同比+5 8 .4 %至2.9 亿港元，其中利息收入、非息收入分别同比+88.6%、-65.7%至2 .8 亿港元、0.1 亿港元。
零售业务方面，截至24 年末，ZA Bank 的零售客户数超80 万，当中超过半数用户设定ZA Bank 为“转数快”(FPS)预设收款银行。此外，ZA Bank 是目前唯一同时为用户提供存款、贷款、转账、卡消费、外汇、保险、投资及企业银行等24 小时数字银行服务的数字银行。自2022 年8 月推出投资基金服务后，2024 年2 月，ZA Bank正式向用户推出美股交易服务；2024 年11 月，ZA Bank 成为亚洲首间向香港零售投资者推出加密货币交易服务的持牌银行。
10. “保险+科技”双引擎战略引领下，AI 技术深度赋能保险业务各环节公司基于云端的保险核心系统“无界山”能够支撑海量碎片化保险业务，2024 年共出具197.32 亿张保单，通过科技赋能大幅提升用户体验，承保自动化率达 99%。底层架构方面，公司接入国产主流大模型如Deepseek、文心、豆包和通义千问等通用模型，在主流通用大模型调用量行业领先。在AI 中台层，公司自主研发了AI 中台“灵犀平台”，实现了AI 能力的高效整合与输出，为各业务场景提供强大的智能支持。目前“灵犀”已完成多项核心能力的打磨并上线了70 多个活跃机器人，灵犀中台生产环境机器人月均调用量达5000 万次，行业领先。
在应用层面，公司实现AI 在产品设计、营销、承保、服务、理赔、质检等全链路应用。
11. 投资建议：AI 赋能有望催化公司盈利能力提升，当前估值仍处低位，建议关注公司持续推动“保险+科技”双引擎战略落地，追求有质量的增长，其中总投资收益大幅改善驱动保险分部利润实现稳健增长且连续四年实现承保盈利，科技分部实现盈利，银行分部持续减亏，共同带动归母净利润（比较基数扣除一次性投资收益归后）同比+105.4%。展望来看，在AI 深刻重塑保险价值链的大背景下，公司深入布局人工智能、云计算、大数据等前沿技术领域，AI 技术的应用不仅有望推动公司承保盈利水平的进一步改善，也为其科技输出打开高增长空间。估值方面，截至3 月21 日收盘，公司2025 年PB 为0.83 倍，安全边际充足。
我们预计公司2025/2026/2027 年的归母净利润增速分别为76.2%/23.2%/22.2%，给予公司未来12 个月目标价17.84 港元，对应2025 年PB 为1.1 倍，维持“买入”评级。
风险分析
互联网保险监管政策趋严：如果对互联网保险的监管政策出现超预期的明显收紧，可能对行业保费规模造成冲击。
权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。
国内需求复苏持续低于预期：若居民对保险产品的需求持续低迷，可能对公司的保费增长带来负面影响。
健康险市场竞争加剧：如果健康险市场竞争程度进一步加剧，更多费率较低的产品进入市场，可能会提升公司健康险产品销售的难度，如果公司在市场竞争加剧背景下选择降低价格，则可能会对公司健康险产品的赔付率带来一定负面影响。
