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机构：华安证券
研究员：金荣/刘志来
整体表现：收入利润均超出BBG 一致预期，24Q4 收入1090 亿元(yoy+48.8%)，超BBG 预期4.4%；Non-GAAP 净利润83.2 亿元(yoy+69.4%)，超BBG 预期27.2%；
分业务来看：1）手机业务：收入录得513.1 亿元（yoy+16.0%），高于BBG 一致预期3.0%，毛利率为12.0%；2）IoT 业务：收入录得308.7亿元（yoy+51.7%），高于BBG 一致预期8.5%，毛利率为20.5%；3）互联网业务：收入录得93.4 亿元（yoy+18.5%），高于BBG 一致预期4.7%，毛利率为76.5%；4）智能汽车等创新业务收入录得167 亿元，高于BBG 一致预期5.2%，毛利率达20.4%，高于BBG 一致预期的17.7%。
汽车销量及盈利能力均显著超预期，公司上调2025 年汽车交付量1）24Q4 汽车共交付近7 万辆，超过BBG 预期的6 万辆。同时随着四季度产能利用率的大幅提升，汽车业务毛利率迎来显著优化，毛利率环比提升3.3pct 至20.4%，高于BBG 预期的17.7%；2）公司持续挖掘汽车产能潜力，此前小米汽车召开供应商动员大会以协商保障产能供应，同时小米汽车二期工厂预计在今年年中落地投产，公司将2025 年30 万汽车交付量目标进一步上调至35 万辆；3）市场需求维持高热度，今年1 月份SU7 新增订单超4 万辆，SU7 Ultra发布当天，大定突破1.5 万台。小米YU7 预计在今年年中上市，我们依旧看好YU7 的市场热度。小米汽车业务有望在今年迎来销量、ASP 和利润率的三重提升；
4）汽车业务亏损显著缩小，24Q4 汽车业务经调整净亏损录得7 亿元，持续环比收窄（24Q1-Q3 汽车业务经调整净亏损分别为23 亿元、18亿元和15 亿元），我们建议关注今年小米汽车业务盈利改善节奏。
手机高端化进展显著，ASP 连续两季度双位数增长1）24Q4 手机ASP 达1202 元（yoy+10.1%，上季度yoy+10.6%），连续两季度同比双位数增长。2024 年小米手机业务产品结构进一步改善，小米高端机（3000 元以上）销量在中国大陆地区智能手机销量占比提升3pct 至23.3%；
2）小米手机远期目标：①价格：未来5 年小米手机全面实现6000元以上超高端市场突破；②出货量：2026-2027 年实现2 个亿以上的出货量目标；③市占率：未来三到五年，小米手机在国内市占率每年提升1%。
IoT 处于高速增长通道，出海前景广阔
1）24Q4 小米IoT 业务收入实现超过50%同比增长，主要源于家电、平板等核心品类的强劲增长，除了小米自身产品力得到消费者认可外，国补也是重要的催化剂之一。今年在提振消费的大背景下，国补持续发 力，小米IoT 和手机业务有望持续受益于国补红利；2）当前小米IoT 业务海外收入占比仅1/3，横向对比手机业务，IoT 在海外的出货量占比仍小，公司在业绩会表示从市场潜力来看海外IoT 市场是国内的2 倍，意味着海外具备4 倍成长空间。预计今年二季度，海外多个国家地区的直营小米之家将会陆续开设。同时今年是小米大家电出海元年，目前已布局东南亚市场，这也将为小米IOT 业务提供新的收入增量；
3）小米智能家电工厂预计将于今年下半年开始投产，最先量产空调品类，实现空调品类的自研自产，我们认为小米对技术的投入也将会是小米在家电市场竞争的核心所在。
今年研发投入预计300 亿元，AI 相关投入约占1/41）2024 年小米CapEx 超100 亿元，预计2025 年将进一步提升，增量主要围绕汽车和AI 相关投入为主；2025 年研发费用预计300 亿元，其中AI 相关投入约占1/4；
2）小米拥有海量的设备、用户、场景和数据，具备AI 技术应用的基础，我们认为小米有望将AI 技术部署在旗下各个终端产品上，建议持续关注小米端侧AI 产品落地进展。
投资建议
我们预计2025/2026/2027 年公司收入4920/6264/7319 亿元(2025-2026 前值为4360/5157 亿元)，实现同比+34.5% /+27.3%/+16.8%；预计实现经调整净利润383/542/673 亿元(2025-2026 前值为281 /357 亿元)，实现同比+40.7%/+41.4%/+24.3%，维持“买入”评级。
风险提示
硬件业务原材料成本上升；汽车业务产能不及预期；端侧AI 产品落地不及预期。
