碧桂园服务(06098.HK)：正面盈利公告推动股价超额表现-格隆汇

机构：中金公司
研究员：王翼羽/程坚/张宇

　　公司近况
　　公司3 月14 日（星期五）发布正面盈利公告后，3 月17 日（星期一）股价单日上涨7.5%，显著跑赢大盘与可比同行；2 月21 日以来公司股价累计上涨28%，相比恒生国企指数与恒生地产物业指数（分别上涨3%和11%）亦有相对涨幅。我们对相关股价表现点评如下。
　　评论
　　盈利和现金流符合预期，多重因素催化股价表现。公司在盈喜公告中预计2024 年归母净利润在16-20 亿元区间，符合我们此前预期1；预计经营性现金流净额在33-43 亿元区间，符合1 月13 日发布的减值公告。我们认为公司近期及盈喜公告后股价表现受多重因素共同作用影响：其一，自二月中旬起受实体市场高频数据及房企债务风险处置预期变化等因素影响，投资者对地产开发及服务板块投资风险偏好整体抬升；其二，2 月28 日联交所披露某机构2 月14 日增持公司股份，持股比例提升至5.02%2，引发市场对公司关注度边际提升；其三，盈喜公告展现公司基本面压力缓释信号。多重催化结合公司当前估值水平（公告在手现金180 亿元、对比收盘市值220 亿港元；当前股价对应2025 年6.8 倍核心市盈率）促使股价超额表现。
　　基本面压力出现短期缓释信号。短期来看，我们认为公司在三个方面体现出边际改善：其一，核心业务发展稳健；其二，关联业务出清状态与关联应收账款减值相较2023 年改善；其三，2024 年商誉减值体量8-11 亿元相较2023 年有所收窄，隐含短期经营风险较大的底层资产商誉敞口减小。展望中长期，我们提示报表端仍存在一定不确定性；另外，物企长期经营前景与在管资产质量高度相关，我们亦提示投资人对相关情况予以关注。
　　展望未来，料股价受房地产行业变化、企业自身成长性、市值管理动作等因素影响。具体拆解看：成长性方面，我们认为考虑到公司规模基数，其内生业务发展料呈现稳中略增趋势；分红回购方面，我们预计公司将保持稳定派息政策基调，回购政策则相对灵活；我们认为行业基本面后续走势及其与地产需求支持政策间的互动关系仍待观察。
盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测不变，预计2024 和2025 年核心净利润分别为29.9 亿元（同比下降24%）和30.0 亿元（同比基本持平），引入2026 年盈利预测，预计核心净利润为30.0 亿元（同比基本持平）。维持中性评级，上调目标价35%至5.8 港元（对应2025 年8.3/6.0 倍目标归母/核心市盈率，隐含12%下行空间），主要反映近期市场风险偏好变化。公司当前交易于2025年9.4/6.9 倍归母/核心市盈率。
　　风险
　　商誉与应收账款减值风险，细分业务毛利率下行风险等。