哔哩哔哩-W(9626.HK)公司动态研究报告：晚熟的B站AI时代有望迎新成长-格隆汇

机构：华鑫证券
研究员：朱珠

AI 时代b 站独特的内容、持续更新创造的内容也有望成为语料库的“富矿”
B 站满足社交、好奇心、陪伴、可玩趣味的情感寄托的兴趣爱好乐园，社区特色的B 站在内容宽度、日活用户已凸显其社区活力（2024Q4DAU\MAU 分别为1.03、3.4 亿人）。可持续的优质内容供给是公司所有战略中心，优质内容有望穿越周期（2025 年4 月6 日国创动画《凸变英雄 X》定档），也是下一个时代的入场卷。2025 年将公司进一步聚焦盈利能力和用户价值，并探索AI 在内容推荐和创作工具中的应用，释放其语料库的“富矿”商业价值。
晚熟的B 站业绩持续向好进入商业化通道
B 站商业化变现从游戏收入拉动到广告收入，在游戏产品周期性调整中增值与广告业务补位，收入结构的优化也得益于平台社区运营。从2015 年到2024 年b 站商业模式持续递进与迭代，可看出企业发展并非既定设计与战略规划而来，而是伴随商业业态、外部环境、用户需求等多要素共振带来的商业变现变化，进而凸显出一家企业的核心竞争力在于迭代能力。
晚熟的B 站已进入飞轮商业化阶段，24Q4 公司Non-GAAP 与GAAP 净利润4.5 亿元、0.89 亿元，2024 年B 站广告、游戏收入同比+28%、+40%，占比为30.5%、20.9%，增值、广告、手游2024 年收入分别为110、81.9、56.1 亿元，收入结构优化；2025 年3 月B 站“爆品计划”上线瞄准销售转化，加入该计划后，商家将获得符合B 站市场的选品建议，同时获得营销、数据分析等环节的支持和流量扶持。
B 站再成长仍可期
B 站在已建立的内容生态基础上进行广告等商业化探索并成效渐显，B 站创造的社区归属感价值与用户价值有望持续带来较强的商业化变现潜力。持续的优质内容供给、用户活跃、商业价值变现的多轮运转推动B 站的生态健康发展，公司进入商业化通道；从小众文化逐步成长，形成用户的同好(共同爱好)社区，从社区逐步成为生活聚集地，B 站在伴随用户的成长而成长，AI 时代在新供给与新需求中新成长仍可期。
盈利预测
预测公司2025-2027 年收入分别为298.8、332.5、358.5 亿元，EPS 分别为1.93、4.01、5.74 元，当前股价对应PE 分别为92.7、44.6、31.1 倍，鉴于B 站作为中国独特一代视频社区平台，其赛道优势具布局价值，B 站商业化有望持续显现，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
用户留存不及预期的风险、内容管控及UP 主波动的风险、直播等商业变现低于预期的风险、游戏产品表现不及预期的风险、汇率波动的风险、行业受宏观经济政策影响的风险。