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机构：上海证券
研究员：仇百良/李煦阳
宇通客车大中型客车连续21 年国内销量第一，根据业绩预告中值测算，2024 年预计实现归母净利润40.45 亿元，24Q4 单季度实现归母净利润16.13 亿元，同比+110.30%、环比+112.80%。24Q4 销量1.56万辆，为近两年来单季度最高销量；单车利润10.36 万元，扭转了2024 年前三季度单车利润下滑的趋势。
大中客内需底部趋稳，出口扬帆远航。内销旅游车需求高增、公交车有望企稳。旅游用车需求是国内大中型座位客车销量的主要拉动力，公交客车处于周期复苏启动阶段，补贴政策推动市场活力释放，24Q3开始内销公交客车销量企稳回升。新能源产品攻入欧洲，未来3-5 年仍然是客车出海重要窗口期。海外客车市场处于恢复性增长阶段，前期积压的市场需求大量释放，市场回暖明显。客车出海在欠发达地区持续突破、依靠新能源产品进入欧洲高端市场。
单车价利双升，出口驱动业绩高成长。出口和新能源双驱动，大中客量价利齐升。公司大中客销量及出口量稳定提升，新能源销量及出口量高速增长。根据公司公告、客车信息网及第一商用车网数据测算，2024 年公司大中客销量4.03 万辆，同比+26.97%；其中新能源销量1.38 万辆，同比+93.26%;客车出口1.40 万辆，同比+37.73%；其中新能源出口2700 辆，同比+84.55%。公司出口单车价值量和毛利基本为内销的2 倍，2023 年出口、内销ASP 分别为102.37 万元、51.98 万元，单车毛利分别为32.41 万元、11.93 万元。折旧摊销迎拐点，成本费用管控优秀。公司单车折摊快速下降，24H1 为1.71 万元。固定资产及在建工程资本开支减少，折摊有望继续降低驱动利润率提升，公司固定资产采用双倍余额递减法进行折旧。期间费用率从2022 年高点后持续降低，单车费用保持稳定，公司费用管控优秀。24H1，公司期间费用率降低至14.45%。
投资建议
我们预计公司2024-2026 年分别实现归母净利润为40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35%，对应2025 年3 月13 日收盘价的PE 分别为14.10X、12.18X、10.75X。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
公交市场需求不足风险，行业整体竞争加速恶化风险，地缘政治紧张局势持续风险。
