新东方-S(09901.HK)：核心教育业务保持可观增长-格隆汇

机构：天风证券
研究员：孙海洋

　　公司发布FY25 中期业绩报告
　　FY25Q2（2024.9.1-2024.11.30）公司营收10.4 亿美元，同增19.4%；剔除东方甄选自营产品及直播电商业务的营收同增31%；本季出国考试准备和出国咨询营收分别同增21%及31%，针对成人及大学生国内考试准备业务营收同增34.9%；
　　教育新业务本季度维持强劲增长势头，营收同增42.6%。其中非学科类辅导业务在近60 个城市开展，本季报名人次约99.4 万；智能学习系统及设备亦在约60 个城市中采用，本季度活跃付费用户约26.1 万。凭借公司强大的教育资源，公司将加强服务质量和营运效率，继续执行长期策略，提高盈利能力并且在稳健和可持续成长之间取得平衡。
　　FY25Q2 经营利润0.19 亿美元同减9.8%；Non-GAAP 经营利润0.28 亿美元同减45.8%；归母净利润0.32 亿美元同增6.2%，Non-GAAP 归母0.36 亿美元同减29.1%。
　　FY25H1（2024.6.1-2024.11.30）公司营收24.7 亿美元，同增25.6%；FY25H1 经营利润3.1 亿美元同增37.9%；Non-GAAP 经营利润3.3 亿美元同增10.8%；归母净利2.8 亿美元同增41.9%，Non-GAAP 归母3 亿美元同增25.4%。
　　本季度公司不断努力改进OMO 教学系统，并应用新技术来提升用户体验，以及支持公司教育产品的增长。此外FY25H1 东方甄选将自营产品扩展到600 个SKU，包括医疗保健和宠物食品。其自营产品贡献总GMV 约37%。
　　为接触更广泛的客户群，东方甄选利用线上商店和直播电商等多平台模式，并在新东方学习中心通过自动售货机探索线下渠道。
　　教育核心业务OPM 继续提升
　　尽管第二季度是传统淡季，在本财季公司仍能创出0.28 亿美元的Non-GAAP营业利润，核心教育业务营业利润率较去年同期略有增长。
　　本季度的GAAP 经营利润率（OPM，不包括东方甄选自营产品及直播电商业务）为2.8%，同增100 基点。本季Non-GAAP 经营利润率（不包括东方甄选自营产品及直播电商业务）3.2%，同增12 基点。
　　本季录得3.1 亿美元的净经营现金流；于本季度末现金和现金等价物、定期存款及短期投资总额合共约48 亿美元。
　　在本财政年度下半年，公司将继续专注于提高教学空间利用率和改善营运效率。长远而言，公司有信心为客户和股东创造可持续的价值。
　　展望2025 财年第三季度
　　新东方预计FY25Q3 营收（不包括东方甄选自营产品及直播电商业务实现的营收）将为10.1 亿美元至10.3 亿美元之间，同增约为18%到21%之间。
　　预计FY25Q3 以人民币计算的收入增长将在20%到23%之间。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　我们根据各业务板块营收增幅进行收入调整，预计FY25-27 公司收入分别为52 亿美元、63 亿美元、75 亿美元（原值为52、64、75 亿美元）；根据最新发布业绩公告，我们下调盈利预测，预测FY25-27 调后归母净利分别为5.0 亿美元、6.2 亿美元、7.5 亿美元（原值为5.6、7.7、10.6 亿美元）；
　　EPS 分别为0.31 元/股，0.38 元/股，0.46 元/股；对应PE 分别为15X、12X、10X。
　　风险提示：核心高管流失；竞争加剧；消费降级。