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机构：中金公司
研究员：温晗静/贾顺鹤/彭虎/李澄宁/查玉洁
舜宇光学科技公布12 月出货量数据：1）手机光学：公司手机摄像模组出货5,339.4 万片，同比增长13.4%/环比增长42.7%，同比增长主因23 年同期低基数，环比增长主因配合客户的提货需求。手机镜头出货1.05 亿片，同比下滑1.9%/环比下滑5.6%，我们认为系拉货需求季节性减少，同期大立光月度营收环比下滑6.3%。2）车载相关产品：公司车载镜头出货635.1 万片，同比增长34.8%/环比下滑14.9%，同比增幅明显扩大主因客户端新项目开始量产，环比下滑主要系客户端圣诞假期影响。
评论
手机光学产品结构优化，ASP和毛利率趋势向上。2024 年公司手机镜头/手机摄像模组出货量分别为13.24 亿片/5.34 亿片，分别同比增长13%/同比下滑6%。由于2024 年智能手机摄像头存在较明显的规格升级，包括更多7P镜头出货，以及更多高像素、潜望式、OIS等模组出货，同时公司重心不断转向中高端项目，我们认为2H24 手机光学产品ASP有望高于1H24，全年有望实现双位数同比增长，同样地，2H24 毛利率也有望环比1H24 继续增长。展望25 年，1 月8 日手机数码补贴政策落地，我们认为或有助于刺激消费者换机需求；另一方面，光学或仍将是手机微创新的主要切入点，包括玻塑混合镜头、潜望模组下沉、像素升级等方面，公司产品结构有望进一步优化。
2025 年或为智驾升级大年、AI眼镜元年。车载方面，根据高工智能汽车，目前中国60%以上的车载摄像头在100~300 万像素之间，随着更多高端车型搭载800 万像素摄像头，8MP渗透率从22 年1 月的1.9%提升至24 年10月的14.8%，搭载车型的价格段也从30+万元下沉到20+万元。展望25 年，我们认为伴随更高阶智驾向中低端车型的下沉，摄像头平均单车搭载量有望呈现增长，其中8MP占比有望提升，公司作为全球车载镜头龙头和摄像模组核心供应商有望充分获益。AI眼镜方面，近期CES 2025 上数十家厂商展出AI或AI+AR眼镜，我们认为25 年或为AI眼镜放量元年，而公司具备摄像头、光波导、光机等全面产品储备，有望受益于AI眼镜出货增长。
盈利预测与估值
我们维持2024/2025 年归母净利润26.03/33.08 亿元，引入2026 年收入/归母净利润474/40 亿元。当前股价对应2024/2025/2026 年P/E24.3x/19.4x/15.9x。维持跑赢行业评级和70.4 港币目标价，对应2024/2025/2026 年P/E 27.3x/21.8x/17.9x，较当前股价有12%涨幅。
风险
全球终端需求疲软，汽车智能化进展不及预期，AR/VR需求不及预期。