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机构：光大证券
研究员：付天姿/杨朋沛
我们预计公司在线娱乐票务收入为19.4 亿元，同比下降14.0%。1）根据国家电影局，24 年中国电影票房425 亿元，同比减少22.7%，24 年中国电影市场呈现高开低走的趋势，元旦档、春节档、五一档票房数据均已追平或超过2019 年水平，但暑期档、十一档等重要档期票房数据却不及预期。公司在线娱乐票务收入包含电影票务及演出票务，得益于演出票务业务发展，我们预计24 年公司在线娱乐票务收入下降14%，小于中国电影市场票房22.7%的下滑幅度。2）演出业务方面，据灯塔数据显示，到2024 年7 月底，全国演出市场票房已经超过了2023 年的总和；其中，演唱会和音乐节的收入占比超过了90%。公司大力推进头部演艺合作，服务包括张学友、刘德华、周杰伦在内多位艺人，24H1 演唱会、音乐节GMV 同比增长约3 倍，本地演出覆盖率超95%，我们预计24 年演出票务收入占比在线娱乐票务收入接近20%。
我们预计娱乐内容服务收入为20.1 亿元，同比下降12.7%，上下半年基本持平。
24H2 公司参与电影项目数量相比H1 更多，一定程度上抵消了公司参与投资/主发影片《解密》、《危机航线》票房表现不及预期的负面影响。24 年公司主发影片35 部，25 年主发数量有望进一步提升至40 部+。单部影片票房预测不确定性较高，建议关注公司储备影片的票房表现：1）25 年春节档关注《唐探1900》，春节档《唐探3》首日超10 亿的开画印证了国民级热度，《唐人街探案》的网剧给唐探IP 维持了一定的热度；《唐探1900》全明星阵容叠加喜剧属性，有望刺激合家欢观影需求。2）此外关注25 年有望上映的影片，例如《酱园弄》《长安的荔枝》《得闲谨制》《人鱼》《水饺皇后》等。
我们预计24 年公司毛利率达40.3%。24H1 公司毛利率为53.3%，下半年毛利率预计为26.4%，毛利率承压主要系《解密》等影片带来内容制作成本高企，同时宣发成本有所增加所致。费用方面，公司依旧严格控制管理费用、销售费用。
盈利预测、估值与评级：公司作为电影票务龙头，业务和电影市场表现强相关。
考虑24 年影视票房有所下滑，基于对未来影视大盘的保守预测，小幅下调24-26年营收预测至42/46/50 亿元（较上次预测-8%/-6%/-2%）；考虑24H2 公司参与部分电影制作成本&宣发费用较高，以及部分主控影片表现不及预期，我们下调24 年归母净利润预测至1.9 亿元（较上次预测-68%）；考虑后续储备电影表现还需观察，维持25-26 年归母净利润预测。考虑公司在票务业务的龙头地位，以及较强的选片能力，维持“买入”评级。
风险提示：参与影片票房不及预期，观影需求不达预期，市场竞争加剧风险。