康师傅控股(00322.HK)：24年利润率改善或好于预期-格隆汇

机构：中金公司
研究员：王文丹/陈文博/方云朋

　　预测盈利同比增长15.5%
　　我们预计公司2024 年收入807 亿元，同比+0.3%，净利润36 亿元，同比+15.5%，剔除一次性资产活化收益后净利润同比增速超20%；对应2H24收入同比-0.1%，净利润同比+16%，我们预测公司业绩或好于市场预期。
　　关注要点
　　料2H24 收入表现平稳，面及饮料业务4Q24 或呈好转趋势。根据我们草根调研，2H24 公司方便面业务同比有望持平，7 月公司完成经典系列产品升级和提价，3Q受此影响方便面销量及份额下滑，4Q在低基数下有望恢复同比正增。饮料收入受3Q天气、竞争等影响表现疲弱，4Q有望恢复同比正增，整体2H24 饮料收入同比或仍有小幅下滑，其中茶饮保持较好增长，水和果汁或仍有所下滑，碳酸表现自4Q24 起有望在低基数下回暖。我们预计全年公司收入同比基本持平，虽略弱于公司年中指引，但考虑公司方便面及饮料业务均有提价、饮料行业竞争加剧等因素，全年收入表现较为平稳。
　　2H24 利润率同比提升幅度或好于预期。受益于提价、成本利好及产品结构提升等多重因素，2H24 公司毛利率同比提升幅度或有望好于预期，我们预计2H24 方便面、饮料毛利率分别同比提升2.1/2.6ppt，幅度均有望好于上半年。出于维护市占率考虑，2H24 销售费用率或同比有小幅提升，管理费用率同比或维持稳定。报表层面2H24 公司净利率同比或提升0.4ppt左右，考虑2023 年公司录得约4 亿一次性出售资产收益，全年核心净利率同比提升幅度有望接近1ppt，全年利润预计36 亿元，好于年中指引及市场预期。
　　2025 年棕榈油价格扰动或有限，关注公司长期利润率提升规划。4Q24 以来受制于印尼、马来西亚棕榈油供给因素影响棕榈油价格出现明显上行，当前价格较2024 年前3 季度涨幅达30%，公司近期股价回调部分由于市场担忧棕榈油价格上行对公司利润率同比提升幅度造成扰动。我们认为此影响或有限，行业性成本上行或有望缓解行业竞争及促销力度，此外公司有望通过产品结构改善、配方微调等因素平抑部分成本压力，同时纸箱、PET、白砂糖价格4Q24 环比走弱，有望缓解整体成本压力。考虑公司长期提升利润率目标坚定，我们预计25 年利润率同比提升趋势有望延续，饮料板块利润率同比提升幅度或好于方便面。整体看，公司基本面表现稳健，利润率同比提升具备较大空间，股息率具备吸引力，我们看好公司长期投资价值。
　　盈利预测与估值
　　基本维持24/25 年盈利预测，引入26 年收入/盈利预测850/44 亿元；公司交易在13/12 倍25/26 年P/E；维持目标价12 港元，对应16/14 倍25/26年P/E和20%上行空间，公司24 年股息率7%，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　原材料价格大幅提升，需求疲弱，竞争加剧。