格力电器(000651)：从股息率时间分布看格力价值重估-格隆汇

机构：光大证券
研究员：洪吉然

　　事件：
　　12 月31 日晚间，公司发布2024 年中期利润分配预案。拟以股本总数55.22 亿股（总股本56.01 亿股扣除回购账户7946 万股）为基数，每10 股派发现金红利10元（含税），共计派发现金红利55.22 亿元。
　　点评：
　　积极响应监管最新要求，适时推出中期分红预案。国务院《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》以及证监会《关于加强上市公司监管的意见（试行）》均在引导上市公司增强分红水平、提高分红稳定性和持续性、推动一年多次分红。公司积极响应监管要求适时推出中期分红预案。
　　格力电器股息率胜过高股息标杆品种。工商银行、中国神华、长江电力均是红利投资的旗帜股票，我们将格力电器的股息率与之进行对比，股息率计算标准是24 年盈利预期、24 年分红率预期（根据各公司23 年现金分红率适当假设）、当前市值水平（截至12 月31 日）。格力电器股息率6.2%（假设全年现金分红率50%），高于工商银行的5.2%、中国神华的5.3%、长江电力的3.5%，当前格力电器的高股息特征胜过同类翘楚。
　　格力股息率时间分布：7%昙花一现。当前格力的预期股息率是6.2%，这一水平放在历史中已然颇高。2013-2024 年的12 年间，格力预期股息率超过7%的时间占比约是25%，剩下75%的时间则都是小于7%股息率。超7%股息率的时间分布在两段，而这两个时间区间都对应格力的估值底部。1）2015.07-2016.11：流动性牛市结束后市场大幅调整，2015.06-09 四个月间格力市值下跌45%，公司于2016.02股价低位停牌至当年9 月；2014 年年报公司将现金分红率由2012-2013 年40%左右升至64%，2015 年市场的预期分红率随之上修。2）2021.08-2022.12：2021 年白电行业受制于原材料大幅涨价+需求相对较弱，全年格力股价下跌36%，2022 年在此基础上继续下跌4%，但格力2020、2021 年的现金分红率高达102%和72%。
　　格力股息相对国债收益率：5%弥足珍贵。除了股息率绝对水平，我们还要考虑利率环境变化，尤其在10 年国债收益率跌至1.7%的当下。当前格力股息率相对10 年期国债收益率的差值是4.5%，其放在历史中观察更为可观。2013-2024 年的12 年间，该差值水平超过5%的时间分布约是19%。超过5%的时间区间集中在2016 年和2022 年，这两年格力的预期股息率处于高位，同时长债收益率基本在3%以下。
　　未来展望，预计长债收益率易下难上，资产荒框架下格力的股息率更具投资吸引力。
　　盈利预测、估值与评级：低估值高股息品种，看好公司价值重估，维持“买入”评级，目标价54.10 元。长周期维度看，当下格力电器的绝对股息率以及相对长债的股息率都处于历史高水平，并且过去两年格力的年度现金分红率是45%左右存在上行空间。因此公司当前市值向下具备较强的股息保护，向上存在进一步价值重估空间。综合来看，格力是兼具品牌力、产品力、渠道壁垒的空调行业翘楚，新零售模式实现线上线下平台共享，推行股份回购以及员工激励计划提升公司治理。我们维持公司2024-26 年归母净利润为303、329、364 亿元，现价对应PE 是8、8、7倍，维持“买入”评级，维持目标价54.10 元。
　　风险提示：行业价格竞争加剧，以旧换新政策效果低于预期。