中矿资源(002738)：投资建设铜矿及综合循环回收项目多金属布局稳步推进-格隆汇

机构：国盛证券
研究员：张航

　　事件概述：12 月27 日公司公告两项投资事项。（1）投资建设Kitumba 铜矿项目，规划采选冶一体化年均产铜5 万吨，总投资41 亿元；（2）投资建设Tsumeb 冶炼厂多金属综合循环回收项目，规划年产锗锭33 吨、镓11 吨、锌1.09 万吨，总投资16 亿元。
　　铜：赞比亚Kitumba 铜矿项目规划5 万吨一体化产能，预计2026 年底投产。2024 年3 月公司收购赞比亚Kitumba 铜矿65%股权。项目位于赞比亚中央省Mumbwa 地区，交通条件良好，矿权内含铜资源量67.6 万吨@1.62%。公司规划建设采选冶一体化产能。采选方面，规划原矿采选350万吨/年，0.35%-0.60%低品位矿石进行堆浸回收铜金属，设计处理规模100 万吨/年。冶炼方面，公司规划6 万吨冶炼设计产能，服务年限内年均产5 万吨铜+11 万吨硫酸。项目基建期1.5 年，加上前期准备时间0.5 年，预计2026 年底建成投产。成本方面，根据公司可研，不考虑硫酸摊薄，铜税前单位完全成本5509 美元/吨。随着Kitumba 项目推进，公司有望正式入局铜资源开发业务。
　　锗：Tsumeb 冶炼厂多金属综合循环回收项目，预计2026 年投产。2024年3 月公司收购Tsumeb 冶炼厂98%股权。项目位于纳米比亚楚梅布地区，通过铁路与大西洋港口鲸鱼湾相连，基础设施完善，交通运输便利。
　　冶炼厂现有26 万吨/年精矿处理能力，通过技改后预计可提升至37 万吨/年。Tsumeb 冶炼厂保有资源量锗746 吨@253.51 克/吨、镓410 吨@139.16克/吨，锌21 万吨@7.12%。公司规划建设20 万吨锗锌渣年处理能力，设计年产锗锭33 吨、工业镓11 吨、锌锭1.09 万吨，我们预计项目建设周期约1 年，预计2026 年投产。盈利方面，公司基于锗2667 美元/kg（（据亚洲金属网24Q4 均价2909 美元/kg）、锌2760 美元/吨（据ifind 24Q4均价3055 美元/吨）假设，预计达产后项目年收入13,499 万美元，年利润总额5354 万美元，对应增加年归母净利2.6 亿元，净利率27%。锗镓广泛用于红外、半导体、军工等前端领域，具备显著战略属性。公司项目位于海外，有望充分受益于中美博弈、出口管制背景下战略小金属海外价格中枢上移。未来看，公司将围绕Tsumeb 冶炼厂建设多金属综合回收利用中心，充分利用在手资源与优质项目，拓展稀有金属板块增长点。
　　投资建议：公司以地勘服务起家，多金属资源开发平台发展路径清晰：（1）锂盐高度一体化生产有望平稳度过出清周期；（（2）公司把持全球仅存在产铯榴石资源，主要竞争对手因缺少原料退出市场，公司逐步主导全球铷铯供应；（（3）铜矿业务实现突破，矿权禀赋优质具备增储空间；（4）锗镓业务有望快速放量，充分受益于中美博弈带来的战略金属价值上移。我们预计2024-2026 年公司营收分别为50/53/62 亿元，归母净利为8.4/10.6/14.3 亿元，对应PE31/25/18.5 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：项目建设不及预期；金属价格波动；地缘政治风险。

中矿资源(002738)：投资建设铜矿及综合循环回收项目 多金属布局稳步推进

中矿资源(002738)：投资建设铜矿及综合循环回收项目多金属布局稳步推进