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机构：东吴证券
研究员：曾朵红/阮巧燕
公司24Q3 业绩基本符合预期。公司24Q1-3 营收3.3 亿元，同-16.4%，归母净利润-1.3 亿元，同-613.5%，毛利率-20.7%，同-38.1pct，归母净利率-39.7%，同-46.1pct；其中24Q3 营收1.3 亿元，同环比-20.2％/26.9％，归母净利润-0.6 亿元，同环比-1088.2%/-0.9％，毛利率-31.3%，同环比-49/-2.9pct，归母净利率-46.1%，同环比-49.8/12.9pct。
24Q3 添加剂出货3000 吨+、全年预计30%增长。我们预计公司24Q3 出货3000 吨+，24Q1-Q3 累计出货0.7 万吨+，预计24Q4 出货环比持平，24 年出货有望达近1.1 万吨，同增约30%。24H2 公司产能利用率70%-80%，显著好于二线。公司现有张家港一期、二期、三期以及全资子公司泰兴华盛四个生产基地，其中募投项目三期已建成投产，VC、FEC 产能达1.4 万吨。
行业价格底部小幅反弹，预计25 年持续出清。我们测算24Q3 公司单吨亏损约2 万元/吨，预计VC/FEC 价格已触底，10 月亘元文登产线失火背景下，行业价格已小幅反弹约0.1 万元/吨，但行业整体维持过剩，且头部企业成本差异不大，预计25H1 价格底部维持，缓慢出清。但考虑需求端25-26 年维持近30%增速，关停产能较难重开，且行业产能扩张周期较长，VC 扩产约需一年左右，我们预计盈利25H2-26 年有望反转。
Q3 费用环比小幅改善、资本开支同比下降明显。公司24Q1-3 期间费用1 亿元，同23.5%，费用率29.3%，同9.5pct，其中Q3 期间费用0.4 亿元，同环比18.8%/23%，费用率30%，同环比9.8/-0.9pct；24Q1-3 经营性净现金流-0.9 亿元，同-19.1%，其中Q3 经营性现金流-0.4 亿元，同环比-303.6%/131.5%；24Q1-3 资本开支2.1 亿元，同-17.5%，其中Q3资本开支0.5 亿元，同环比1327.6%/-13.6%；24Q3 末存货0.8 亿元，较年初-26.3%。
盈利预测与投资评级：考虑行业仍处周期底部，产品价格触底，过剩产能缓慢出清，我们下调公司2024 -2025 年，新增26 年归母净利预期至-1.6/0.06/0.3 亿元（ 24-25 年原预期0.6/1.1 亿元）， 同比-550%/+104%/+375%，25-26 年对应PE 为587/124 倍，考虑公司为添加剂龙头，费用压降力度加强，发力降本增效，且行业当前处于周期底部，未来价格恢复利润弹性较大，维持“增持”评级。
风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期。