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机构：德邦证券
研究员：王华炳/王友舜
此番双方携手，将从技术协作、配套合作深化、质量服务、信息化和数字化、全球化、培训支持、企业内部建设促进等角度开展深入合作。双方将整合各自的优势资源，促进工程机械与轮胎技术的深度融合，深化产业链上下游的协同创新，为客户提供更优质、更便捷的服务体验，在实现互利共赢的同时，不断促进行业技术革新和社会发展。
点评：
前三季度轮胎产销两旺，顺势涨价转移成本压力。前三季度公司全钢、半钢和非公路胎产品的产销量均创历史同期最好水平，总产销量同比增长均超过30%，带动整体收入及利润均实现大幅增长。前三季度公司毛利率28.38%，同比+2.92pct，归母净利润率13.73%，同比+3.08pct。单三季度来看，公司实现轮胎产品收入81.73 亿元，同比+15.99%；当季轮胎产销量分别为1921.63/1933.39 万条，分别同比+17.61%/+22.81%，公司毛利率27.69%，同比-0.10pct，环比-2.08pct，归母净利润率12.89%，同比-0.38pct，环比-1.34pct。三季度公司利润率有所下滑主要系：①受产品结构变化等因素影响，公司轮胎产品平均价格同比-5.55%，环比+0.36%。②原材料方面，天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料总体价格同比+15.08%，环比+1.77%。根据轮胎商业公众号，10 月公司发布涨价函，决定自11 月1 日起对PCR 四品牌部分产品价格上调3%-5%，有望在四季度对冲成本端压力，改善利润表现。
持续推进全球化布局，柬埔寨项目开拓成长边界。海外产能建设方面，公司已在越南和柬埔寨建有轮胎生产基地，并已经或规划在墨西哥和印尼建设轮胎生产项目。其中越南工厂规划有年产1600 万条半钢胎，260 万条全钢胎以及10 万吨非公路胎产能，截至2023 年分别已达产1250 万条、200 万条和7 万吨；柬埔寨工厂规划有年产2100 万半钢胎及165 万条全钢胎产能，截至2023 年已分别已达产900 万条和90 万条；此外公司拟通过墨西哥合资公司投资建设年产600 万条半钢胎项目，已于5 月奠基；印尼工厂将建设年产300 万条半钢胎、60 万条全钢胎与3.7 万吨非公路轮胎项目，已于9 月动工。10 月30 日，公司公告调整墨西哥控股子公司注册资本及出资比例，将项目实施主体STT 的注册资本由1.2 亿美元调整至2.4 亿美元，公司出资比例由51%调整至75%，可以更好满足墨西哥轮胎项目的资金需求，保障其年产600 万条半钢胎项目的建设。同时公司公告拟投资建设“柬埔寨贡布经济特区项目”，计划引进全球与橡胶行业相关的化工新材料、废旧橡胶回收处理等头部企业入驻，有利于构建更完善的全球供应链体系并满足全球化战略发展需要，开拓成长边界。
液体黄金提升品牌形象，配套市场版图不断完善。公司持续发力技术创新和品牌建设，2024 年前三季度公司研发费用和销售费用分别为7.37 亿元/11.35 亿元，分别同比增长19.43%/39.15%。公司拳头产品液体黄金已从卡客车和乘用车延伸至工程胎领域，在11 月的上海宝马工程机械展中，公司发布世界首创采用液体黄金新材料的高性能工程子午胎产品，可用于200 吨级以上巨型刚性自卸车、高承载的电动宽体自卸车，其采用全新轮廓设计，具有更耐磨、更节能的优势，彰显巨胎领域研发实力，助力矿山工程机械绿色高效发展。同时公司以液体黄金为核心，在配套市场持续发力，针对不同的细分领域和使用场景推出了丰富的液体黄金产品线，根据公司2024 年半年报，已进入比亚迪、奇瑞、吉利、长安、蔚来、北汽、 越南Vinfast 等多家国内外汽车企业的轮胎供应商名录，并实现向比亚迪元PLUS、秦L 及海豹06 及越南Vinfast VF5、VF3 等国内外车型的批量供货，拓宽配套市场版图的同时进一步深化了品牌影响力。
盈利预测：鉴于公司配套市场竞争力不断提升，海外产能亦在稳步建设并逐步投放，我们预计2024-2026 年公司归母净利润分别为42.8、51.7、58.0 亿元，分别同比+38.4%、+20.9%、+12.1%，对应EPS 分别为1.30、1.57、1.76 元。维持公司“买入”评级。
风险提示：项目建设进度不及预期；原材料价格大幅波动；下游需求不及预期；贸易摩擦加剧。