沛嘉医疗-B(9996.HK)：聚焦TAVR格局变动下的领衔者-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：代雯/沈卢庆/孙茗馨

　　沛嘉医疗年内交易面负面事件影响消散，我们看好公司：1）市场层面，抓住行业机遇巩固TAVR 市场份额；2）管线层面，TAVR/TMV 新品有望于25年获批上市，商业化销售有望凭借差异化设计持续爬坡；3）经营效率持续优化，26 年有望利润转正，维持“买入”。
　　TAVR 板块：市占率勇攀高峰，三代产品进展领先
公司TAVR 板块年内抓住友商架构调整契机，凭借优秀产品力，市占率进一步上行（我们估测24 年内经股市场份额23-27%，超3,400 台植入量）。展望24/25 年，我们看好：1）行业端，TAVR 渗透率或随区域医保覆盖+术式下沉+新厂商进入+潜在商保渗透而提升；2）企业端，沛嘉有望凭借其优秀产品迭代力（如8M24 上市Taurus Max）+深度管线布局等组合优势进一步获得更高市场份额。在研管线方面：1）TaurusNXT（三代干瓣）已完成多中心注册临床入组，看好25 年商业化；2）TaurusWave 处科研临床阶段。
　　神经介入板块：板块多点开花，看好区域集采下的进口替代机会
公司神经介入板块受益弹簧圈集采以价换量，Fastunnel 球囊扩张导管市占率提升，及通路类新品DCwire 微导丝上市后收入爬坡，年初至今收入表现亮眼（1H24 收入+46%yoy，我们看好2H24 或维持该趋势）。展望24/25年，我们看好该板块收入在区域集采及上市新品发力背景下持续高增长：1）出血类产品：弹簧圈集采后持续进口替代，收入增速维持稳健；2）缺血类产品：Syphonet 取栓支架处京津冀3+N 带量采购A 组，看好集采驱动市占率提升；3）通路类产品：下一代微导丝DCwire 有望持续入院放量。
　　TMV/TTV：在研管线进展顺利，看好2025 年陆续上市
我们估测沛嘉二/三尖瓣管线2033 年有望冲击超20 亿元销售额，驱动于：
　　1）HighLife（经房间隔二尖瓣置换）处多中心注册临床阶段；2）GeminiOne（二尖瓣缘对缘修复）已完成国内注册临床患者入组；3）MonarQ（三尖瓣置换）处FIM 临床中。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司后续管线进展及TAVR 行业渗透率爬坡节奏，我们预计公司2024-2026 年收入6.2/8.3/10.9 亿元，2024-2025 年净亏损1.44/0.67 亿元，并于2026 年净利润转正至0.14 亿元。使用DCF 估值法（假设WACC 为11.2%，永续增长率2%），并考虑公司流动性变化，我们给予沛嘉目标价6.25 港币（对应目标市值42 亿港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）TAVR 市场渗透率提升缓慢；2）研发相关风险；3）市场竞争加剧；4）流动性相关风险。