汇成股份(688403)：专注高价值细分领域的DDI封装厂商(半导体中游系列研究之十)-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：袁航/杨海晏/李天奇

　　投资要点：
　　专注高价值细分领域的DDI 封装厂商。汇成股份主营业务以前段金凸块制造（GoldBumping）为核心，并综合晶圆测试（CP）及后段玻璃覆晶封装（COG）和薄膜覆晶封装（COF）环节，形成全制程封装测试综合服务能力。公司在显示驱动芯片领域深耕多年，2020 年显示驱动芯片封装出货量全球第三，中国大陆排名第一。
　　目前已建成江苏扬州和安徽合肥两大生产基地。公司成立以来多次开展生产线投资扩产，其中合肥生产基地主体为汇成股份，为12 寸晶圆封测生产线，主要用于12 寸晶圆封测服务，同时可提供8 寸晶圆封测服务；扬州生产基地主体为江苏汇成，为8 寸晶圆封测生产线，用于8 寸晶圆封测服务。2023 年底公司12 寸年产能为39.01 万片，8 寸为39.6 万片。
　　发行可转债持续积极扩张12 寸先进产能。2024 年公司发行可转换公司债券募集资金用于“12 吋先进制程新型显示驱动芯片晶圆金凸块制造与晶圆测试扩能项目（合肥）”、“12 吋先进制程新型显示驱动芯片晶圆测试与覆晶封装扩能项目（扬州）”及补充流动资金，投资项目的实施将会新增公司Bumping、CP、COG 与COF 等工序的产能。
　　下游客户多为知名DDI 芯片厂商，客户集中度较高。自成立以来，公司与联咏科技、天钰科技、集创北方、奕力科技、瑞鼎科技、奇景光电、矽创电子、新相微、云英谷、昇显微、芯颖科技、傲显科技等知名显示驱动芯片设计公司建立了稳定的合作关系，2023 年公司前二大客户为联咏和天钰，占超过一半收入，前五大客户占比超70%。
　　随着国内显示面板产业的崛起，显示驱动芯片将加速国产化，也将带动封测供应链同步转移。显示面板产业链向国内转移推动显示驱动芯片行业发展，中国大陆相关产业链公司逐渐成熟，给本土封测厂商提供更多合作机会。随着中国大陆近年来对芯片设计企业的不断扶持和企业技术的成熟，急剧上升的显示驱动芯片封测需求将会推动现有显示驱动芯片封测厂商的持续扩产，并吸引更多领先的封测厂商进入行业。
　　首次覆盖，给予“买入“评级。我们预计汇成股份2024-2026 年PE 为42/33/27X。公司属于细分封装赛道领军，2025 年公司PE 为33 倍，低于可比公司平均水平，估值增长空间为45%，给与“买入”评级。
　　风险提示：1）技术升级迭代风险；2）市场竞争加剧风险；3）客户集中度较高的风险；