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机构：德邦证券
研究员：翟堃/高嘉麒
事件。公司发布正面盈利预告，根据现有可用资料，受益于铝产品价格上涨等利好因素，公司2024 年年度净利润预计相对于去年增长95%。
氧化铝价格上行，电解铝坚挺为公司业绩大幅提升的主要原因。氧化铝方面，2024年国内氧化铝价格持续提升，截至2024 年12 月17 日，山东氧化铝均价已达5,720.00 元/吨，2024 年均价已达3,963.50 元/吨，同比提升36.5%。电解铝方面，截至2024 年12 月18 日，国内电解铝均价19,750.00 元/吨，2024 年均价19,927.25 元/吨，同比提升约6.6%；电解铝利润由2023 年的2213.88 元/吨降低至1927.16 元/吨。氧化铝为电解铝主要原料之一，单吨电解铝生产约消耗2 吨氧化铝，在氧化铝价格大幅提升的背景下，电解铝价格上行且利润跌幅有限，同时公司具备较大规模的氧化铝产能，推动了公司业绩持续上行。
氧化铝价格或保持坚挺。2024 年的氧化铝价格上行或带动行业产能在2025 年持续投放，期货价格贴水。但从价格方面来看，截至2024 年12 月17 日，西澳氧化铝FOB 价格已从高点810 美元/吨回落至680 美元/吨，而铝土矿价格持续上行，几内亚铝矿CIF 平均价报100 美元/吨，澳洲铝矿CIF 平均价报78 美元/吨，价格并未出现回落。我们预计矿端的投产可能不如氧化铝产能的投产速度，从而在原料端限制产能释放，催化氧化铝价格持续坚挺。
云南电解铝开工率年内持续高位，公司绿色铝规模仍将提升。从2024 年云南电解铝的开工情况来看，2024 年6 月云南省电解铝产能基本实现满产，产能利用率高达99.32%，此后持续保持接近100%的水平。公司积极布局绿色铝，公司通过文山与红河项目完成产能置换，全部投产后公司水电铝规模或接近400 万吨。水电铝的碳排放量远低于火电铝，未来有望持续为公司带来竞争优势。
投资建议。公司业绩持续向好，行业景气度有望维持，预计公司2024-2026 年净利润分别为229、256、286 亿元。维持“买入”评级。
风险提示：云南限电限产加剧、国内经济复苏低于预期、产业政策变动。