下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：东方财富证券
研究员：刘嘉仁
公司稳居下沉市场OTA 行业前列，疫情后收入、利润快速增长。截至24Q3，公司住宿预订业务覆盖约320 万家国内外酒店及非标住宿，覆盖超730 家航司及运营代理的约45 万条航线，汽车线路约18 万条，渡轮线路超800 条，以及提供超上万个国内旅游景点门票服务。
2023/24Q1-3 公司实现收入119/131 亿元，同比+80.7%/+49.7%，其中约80%为交通/住宿核心OTA 业务；经调整净利润22.0/21.3 亿元，同比各+240.3%/+24.3%，2024Q1-3 经调整净利润率逐季改善至18.2%。
行业：旅游在线化率提升，多轮促内需政策及服务型消费占比提升的背景下，OTA 为率先受益板块。旅游消费持续复苏，OTA 行业竞争格局稳定，渗透率仍有较大提升空间。①参照日本及其他国家服务型消费趋势，我国休闲度假支出占比有望继续提升。24 年国内节假日出行人次已超越19 年同期，25 年节假日延长有望进一步提振。②在线旅游渗透率疫后持续提升，当前对比其他在线行业如网购（渗透率82%）、外卖（50%）、网约车（46%）等，在线旅游渗透率仍较低（45%）。
③OTA 市场高度集中，竞争格局稳定，2021 年OTA 市场CR5 约93%（+5.8pct），不同平台定位差异明显、用户重合度较低。
公司背靠腾讯、携程获得流量与供应链赋能，持续加强自有渠道和供应链建设。①流量端：依靠微信下沉市场流量（80%+），2014/2016年起同程艺龙独享微信钱包中火车票/机票和酒店两大入口。截至24Q3，同程在中国非一线城市的注册用户占用户总数的87%+，微信新付费用户中约71%来自非一线城市，两者流量端高度匹配。此外公司通过营销转化沉淀自有APP 流量，24Q3 收效显著，日活数于国庆前创历史新高。②供应链：与国内主要机场及火车站达成直接合作，拓展城市通等本地化业务，与更多拥有优质资源的供应商合作，提高国际酒店的资源库规模和覆盖面。此外，携程为公司第一大股东，同程可凭借其供应端优势地位降低库存成本，稳定的合作为轻资产模式奠定基础。③议价力：付费用户量价齐升，24Q3 ARPU 值提升至70元，MAU 增速领衔旅游服务APP。24Q3 单季度GMV 为728 亿元/+2.4%，明显低于核心OTA 收入增速21.6%，综合take rate 提升至6.86%。
【投资建议】
盈利预测及评级。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为176/204/228亿元，同比增速分别为47.6%/16.0%/12.0%，综合货币化率在5%左右；经调整净利润分别为26.9/32.4/38.0 亿元，同比增长各22.3%/20.3%/17.3%，对应现价PE 分别为16/13/11 倍。参考全球OTA 龙头及国内携程集团的估值水平，我们给予公司2025 年17 倍PE，对应目标价25.44 港元，有27%的上涨空间，首次覆盖，给予 “买入”评级。
【风险提示】
下游出行需求恢复不及预期；
上游机酒供应商竞争趋于缓和；
与抖音等平台竞争加剧等。