港华智慧能源(1083.HK)：城市燃气稳增长再生能源释放利润-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王玮嘉/黄波/李雅琳/胡知

　　我们将2024-26 年归母（核心）净利润预测下调6%/6%/3%至14.5/15.3/17.0亿港币。天然气销量增速受工业需求拖累，但顺价与降本助力毛差持续修复，公司城市燃气业务有望实现温和增长。轻资产模式下，公司工商业分布式光伏权益装机或将保持稳定；分布式光伏政策变化影响有限，看好再生能源的利润与现金流贡献。公司具备高股息特征，若派息比例保持2023 年同等水平（47%），我们预计公司2024-26 年股息率为6.3%/6.6%/7.4%。维持“买入”评级。
　　工业需求拖累天然气销量增速，顺价与降本助力毛差持续修复考虑到工业气需求承压、新增接驳下滑后居民气增长放缓，我们将24-26年销气增速预测下调至+6.6%/5.8%5.2%（前值+7.1%/7.2%/7.1%）。分销与电厂毛差较低、但气量占比上升，我们将24-26 年整体销气毛差预测调整至人民币0.51/0.52/0.53 元/方（前值0.53/0.53/0.53 元/方）；各地居民气顺价持续推进、公司采购成本下行，我们预计24-26 年城市燃气销气毛差为人民币0.57/0.59/0.61 元/方。
　　再生能源逐步走向轻资产模式，看好新业务贡献利润与现金流24 年6 月底港华的工商业分布式光伏并网量达到2.1GW，再生能源板块1H24 实现净利润1.64 亿港币。由于外部环境变化，公司采取稳健现金流策略，控制新增装机规模、引入外部战略股东以降低自有资金支出；我们预计24-26 年每年新增装机0.5GW、有效装机容量达到2.0/2.4/2.9GW、股权比例逐年下降78%/64%/55%。24 年10 月的分布式光伏管理办法征求意见稿改变工商业分布式光伏商业模式，原先的余电上网电量需参与市场化交易，我们将24-26 年再生能源净利润下调1%/9%/8%至2.7/2.9/3.0 亿港币；但公司光伏资产优质、配合能碳管理等业务，有望贡献充足利润与现金流。
　　小幅下调盈利预测，基于25 年估值调整目标价下调销气量增速与再生能源利润，我们将2024-26 年归母（核心）净利润分别下调6%/6%/3%至14.5/15.3/17.0 亿港币。根据分部估值法给予公司2025 年城市燃气业务8xPE（等于5 年历史PE 均值）、再生能源业务12xPE（低于可比公司均值17x，考虑到港股市场折价），核心净利润为12.4 亿港币和2.9 亿港币。目标市值134 亿港币，目标价3.85 港币（前值3.93 港币，基于城市燃气/再生能源业务8x/13x 2024E PE）。
　　风险提示：燃气需求增速放缓；天然气成本大幅上涨；工商业客户电价回落。

港华智慧能源(1083.HK)：城市燃气稳增长 再生能源释放利润

港华智慧能源(1083.HK)：城市燃气稳增长再生能源释放利润