华润燃气(1193.HK)：气量增速放缓派息有望超预期-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王玮嘉/黄波/李雅琳

　　考虑到工业气量增长放缓，我们将华润燃气24-26 年归母净利下调-5.2/-3.7/-2.9%至54/61/68 亿港币。顺价机制完善、综合服务与综合能源业务贡献增量，我们看好华润燃气24-26 年盈利能力修复、自由现金流增厚，派息比例提升幅度有望超预期。公司1H24 股息每股25 港仙（yoy+67%），23 年派息比例50%，假设24-26 年派息比例54/57/60%（前值53/56/60%），当前股价对应股息率4.4/5.3/6.1%。维持“买入”。
　　下调24 年气量增速预测，24-26 年销气CAGR 仍有望达到16%1H24 公司工业销气量yoy 仅为+3.7%、低于整体yoy 的+5.3%；地产链相关制造业需求下降影响延续，24 年公司并购贡献的外延销气量增速下降，我们调整24-26 年销气量yoy 至+5.1/6.9/6.2%（前值6.5/6.9/6.2%）。顺价持续落地，9/10 月合肥/郑州陆续调整居民气价，我们维持24-26 年销气毛差预测为0.54/0.56/0.58 元/方。销气量和毛差双重增长下，我们预计公司24-26 年销气业务盈利CAGR 有望达到16%。
　　接驳对利润和估值影响减弱，综合服务与综合能源有望形成接力10M24 国内房屋新开工面积yoy-22.6%，地产下行周期中，公司新增接驳承压，我们维持24-26 年新增接驳预测290/260/230 万户。1H24 公司燃气接驳的经营利润占比yoy-10pp 至17%，我们预计24-26 年有望逐年下降（25/20/17%），接驳对利润与估值的影响减弱。公司客户资源优质、6 月末三线以上城市客户数占比73%，综合服务与综合能源业务有望对接驳业务形成接力；我们预计24-26 年综合服务经营利润CAGR 有望达到18%，综合能源低基数、利润CAGR 有望达到50%。
　　战略性CAPEX 同比缩减，稳健派息彰显长期价值1H24公司资本开支yoy-47.3%至23.6 亿港币，随着公司并购项目数量减少，我们预计2024 年战略性资本开支有望继续下降。公司派发中期股息每股25港仙（yoy+67%），得益于1H24 自由现金流同比扩大16.1 亿港币。随着公司盈利能力逐步修复、自由现金流持续增厚，我们预计24-26 年潜在股息率有望达到4.4/5.3/6.1%。
　　小幅下调盈利预测，基于25 年目标估值调整目标价下调天然气销量同比增速，我们预测公司24-26 年归母净利润为54/61/68亿港币（下调-5.2/-3.7/-2.9%），同比增速为3.9%/12.4%/11.3%，EPS 为2.35/2.64/2.93 港币。我们给予华润燃气的目标价为31.68 港币（前值32.24港币基于13x 2024E PE），基于12x 2025E PE，等于五年历史均值。
　　风险提示：天然气需求恢复不及预期，全球天然气市场存在不确定性。

华润燃气(1193.HK)：气量增速放缓 派息有望超预期

华润燃气(1193.HK)：气量增速放缓派息有望超预期