机构:德邦证券
研究员:陈涵泊/李佩京/陈蓉芳/陈瑜熙/王思
公司第一大股东为中科曙光,背靠中科院计算所,技术起源于AMD,产品包括高端通用处理器CPU及协处理器DCU,可应用于服务器、工作站等计算、存储设备,公司持续推进研发,目前已走向自主迭代之路,海光五号CPU 及深算三号DCU 研发顺利。
DCU:生成式AI 将驱动2025 年国产GPU 供需两旺,公司DCU 具备生态兼容优势,有望实现在互联网等商用市场的超预期放量。
(1) IDC 数据显示,2023 年中国加速服务器市场规模达到94 亿美元(同比增长104%),预计2028年将达124 亿美元(2023-2028 年CAGR 为5.7%);我们认为,随着国内芯片产业链的国产化进程的推进以及AI 需求从训练向推理的转移,国产GPU 的供应端将持续向好;同时运营商、互联网两大客户的capex 也有望向AI 倾斜,25 年或将成为国产GPU 放量的元年;(2)公司DCU 属于GPGPU 的一种,采用“类 CUDA”通用并行计算架构,具备强大的计算能力、高速并行数据处理能力、良好的软件生态环境三大优势,支持主流深度学习框架与主流应用软件,可实现 GPT、LLaMa 等为代表的大模型的全面应用,与国内包括文心一言、通义千问等大模型全面适配,达到国内领先水平;我们看好公司深算三号为代表的全新一代DCU,预期将在互联网等客户中放量。
CPU:供应向好,大力迈向三千亿x86 商用市场。
(1)商用市场:x86 是当前服务器CPU 主流架构,具有业界最好的产业生态支持;根据IDC,2023年x86 架构服务器占88%的市场份额,中国x86 服务器市场出货量为362 万台,预期2024 年将增长5.7%,按照8 万/台均价估算,2024 年中国x86 服务器市场规模有望达到3060 亿元;我们认为公司已在信创市场中完成了产品打磨,有望与OEM 厂商一同拓展互联网客户,未来商用CPU 放量可期;(2)信创市场:《79 号文》要求2027 年“应替尽替、能替尽替”,我们认为未来两年整体信创市场仍将保持快速增长态势,公司在信创市场中具备生态兼容优势,该优势有望在中小信创客户中显现;(3)供应层面:公司自2024Q4 开始,预付款、购买商品接受劳务支付的现金流、存货同比环比均大量增加,2024Q2 末分别达到30.90 /17 /24.55 亿,同比+65.36% /110.47% /177.84%,环比+8.21%/19.67% /43.67%,我们认为这代表着公司上游供应的明显好转,同时加大备货也代表着公司对未来需求的乐观预期。
投资建议。
(1)我们认为,深算三号DCU、海光四号CPU 有望在互联网客户中发力,千亿商用市场已开启,看好公司未来发展前景;
( 2 ) 预计公司2024-2026 年营业收入有望达到81.54/111.41/145.13 亿元( 同比+35.56%/36.64%/30.27% ),预计2024-2026 年归母净利润为16.47/22.91/30.23 亿元( 同比+30.36%/39.13%/31.97%),根据12 月3 日收盘价,对应PE 为177.0/127.2/96.4,维持“买入”评级。
风险提示:上游芯片供应不足、中游竞争加剧、下游有效需求不足、产品和技术水平不及预期、产品毛利率不及预期、地缘政治风险等。