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机构：东方证券
研究员：姜雪晴/袁俊轩
前三季度公司毛利率8.9%，同比下降1.1 个百分点；3 季度毛利率9.6%，同比下降0.8 个百分点，环比提升1.4 个百分点。3 季度期间费用率11.7%，同比提升2.1 个百分点，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比提升0.7/0.8/0.5 个百分点，费用率上升预计主要受收入下降影响。3 季度上汽集团销量同比下滑37.0%，环比下滑17.2%；其中上汽大众、上汽通用、上汽乘用车、上汽通用五菱销量同比分别下滑21.0%、80.6%、38.9%、26.3%，环比分别下滑1.5%、53.6%、15.0%、22.0%。
受益于上海国企改革，公司有望加大改革力度。11 月11 日上海市委书记陈吉宁，市委副书记、市长龚正赴公司开展专题调研，召开座谈会深化研究和推动上汽坚定转型发展。座谈会一方面突出了市政府对公司全面深化改革、坚定转型发展的重视，陈吉宁指出，要牢牢把握主战场和主攻方向，聚焦国内市场和新能源汽车发展推进系统性改革；顺应汽车行业高端化、智能化、绿色化趋势，以更大力度推进管理、营销、组织架构、企业文化建设等改革创新。另一方面也突出了上海市各有关部门将支持公司，确保各项改革转型任务顺利实施。 3 季度公司在经营及销量层面承压较大，亟待通过全面改革创新以激发活力，预计在上海市政府支持下，公司有望加快改革步伐，推进集团组织重构、业务重塑、优势重造，促进经营能力及市场竞争力逐步企稳向上。
公司处于破净状态，预计在监管要求下将推进市值提升。11 月15 日，证监会发布《上市公司监管指引第10 号——市值管理》，要求长期破净公司应当披露估值提升计划。据媒体报道，下一步监管部门拟对相关央企上市公司市净率等具体指标，提出明确的量化要求。截至11 月29 日收盘，上汽集团PB 为0.7 倍，处于破净状态，预计在证监会市值管理指引下，公司将有意愿制定估值提升计划，促进估值水平及市值提升。
调整收入、毛利率、费用率等，预测2024-2026 年EPS 分别为0.89、1.06、1.15元（原1.21、1.22、1.34 元），可比公司25 年PE 平均估值19 倍，目标价20.14元，维持买入评级。
风险提示
上汽乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期、行业价格战加剧、海外贸易保护政策影响出口风险。