金山办公(688111)：个人订阅稳健增长 AI应用和信创均向好-格隆汇

机构：国信证券
研究员：熊莉/库宏垚

　　三季度收入增长回暖。公司前三季度收入36.27 亿元（+10.90%），归母净利润10.40 亿元（+16.41%），扣非归母净利润9.91 亿元（+15.16%）。单Q3 来看，公司收入12.14 亿元（+10.53%），归母净利润3.18 亿元（+8.33%），扣非归母净利润3.03 亿元（+6.66%）。
　　研发投入加大，合同负债和现金流稳定增长。公司持续加强研发投入，前三季度研发费用同比增长17.26%，销售、管理费用同比下降3.79%、7.57%。
　　公司Q3 现金流表现优异，单Q3 公司收现14.09 亿元（+23.60%），经营活动现金净流量4.51 亿元（+31.10%）。公司合同负债19.90 亿元（+16.31%），其他非流动负债达到7.12 亿元（+74.08%），个人会员的长周期发展顺利。
　　个人订阅保持较高增长，信创回暖和AI 价值推动BC 两端增长。分业务来看，国内个人订阅收入7.62 亿元（+17.24%），其中公司WPS AI 2.0 新增AI写作助手等多个功能，有力促进用户粘性和付费转化提升。国内机构订阅收入2.48 亿元（+0.02%）；国内机构授权1.43 亿元（+8.97%），公司持续布局党政信创领域，相关订单有所增加。国际及其他业务收入0.61 亿元（-10.43%），主要是关停国内广告业务所致，海外业务保持高速增长增长。
　　截止24 年9 月底，公司主要产品月度活跃设备数为6.18 亿（+4.92%），其中PC 端月活2.77 亿（+6.95%），移动端月活3.38 亿（+3.36%）。
　　文档办公是AI Agent 率先落地场景，AI 已产生收入。今年7 月，公司正式发布WPS AI 2.0，在AI 写作助手、AI 阅读助手、AI 数据助手、AI 设计助手四个维度实现了范式革新。以AI 伴写为例，其是基于AI Agent 范式驱动的智能写作工具，具备独立思考、调用工具去逐步完成给定目标的能力，将大幅提高工作效率。目前公司AI 会员和大会员累计年度付费用户数合计已超百万，为国内个人订阅业务发展注入强劲动力。
　　风险提示：信创业务发展低于预期；协作、AI 等创新业务进展缓慢。
　　投资建议：维持“优于大市”评级。由于宏观经济对IT 开支影响持续，我们下调业绩预测。预计2024-2026 年公司营收为51.14/62.16/76.06 亿元，归母净利润为15.06/18.71/23.17 亿元（原预测为17.09/22.17/28.39 亿元），对应当前PE 为90/73/59 倍。公司作为AI 应用龙头，且AI 会员已经开始贡献收入；结合新一轮信创产业即将加大力度推进，行业和下沉信创市场仍有广阔空间，维持“优于大市”评级。