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机构：国泰君安
研究员：刘佳昆/赵博
公司深度绑定优质大客户，充气床垫业务稳健发展，水上用品及保温箱包新品类有望快速放量，带动公司业绩持续快速增长。
投资要点：
投资建议:考虑到下游去库进展优于预期且新品类快速放量，上调2024-2026 年EPS 预测至1.32/1.69/2.03 元（调整前为1.31/1.52/1.74元），给予2025 年行业平均的14 倍PE，维持目标价23.44 元，维持“增持”评级。
下游需求稳中向好，公司深度绑定优质大客户，收入规模快速增长。
公司核心品类为充气床垫，近年来拓展了水上用品SUP、保温箱包等新品类，下游客户包括户外运动品牌迪卡侬、国内外大型商超等，经过前期去库，下游品牌在Q3 库存基本回归健康，订单需求持续改善，其中2024Q1/Q2/Q3 收入分别同比+13.8%/+12.6%/+34.9%，景气度持续向上。考虑到公司稳居充气床垫龙头，凭借国际化产能布局及一体化产业链优势，深度绑定迪卡侬等国际大客户，在SUP等新品类领域已跻身成为迪卡侬下游的头部供应商，Q4 有望稳中向好，2025 年接单展望乐观。
加大海外产能布局，越南及柬埔寨基地有望快速爬坡。公司产能布局在中国（浙江）、越南、柬埔寨、摩洛哥等多个国家和地区，顺应欧美大客户要求，产能正加速向海外转移，其中柬埔寨保温箱包产能爬坡较快，2024H1 子公司柬埔寨美御实现收入0.41 亿元，净利率约10%；越南SUP 产能持续爬坡，前三季度出货预计高速增长，2024 年越南基地实现扭亏，2025 年有望持续贡献更多增量。此外，公司正积极推进摩洛哥地区产能建设，加速国际化布局，预计未来两年将逐步建设完成并投产。
未来展望：1）充气床垫：公司围绕TPU 复合面料等先进项目持续发力，家用及户外充气床垫规模有望保持平稳增长，车载充气床垫有望逐步贡献增量，作为公司的优势主业，毛利率水平有望维持高位，盈利相对稳定；2）水上用品：公司持续推出新品款式，迪卡侬及美国客户订单有望持续放量，2025 年有望持续快速增长；3）保温箱包：订单延续高景气，公司加速柬埔寨厂房建设，随着产能爬坡，盈利有望持续提升，未来有望贡献更多业绩增量。
风险提示：下游订单需求不及预期，原材料价格波动风险