信义光能(0968.HK)：供给侧改革有望加速行业出清相比同业估值优势明显上调至买入-格隆汇

机构：交银国际
研究员：文昊/郑民康

　　光伏玻璃价格持续下跌，但行业大幅减产后有望进入去库周期：由于组件减产和玻璃供给增加，光伏玻璃价格5 月起持续下跌，2.0/3.2 毫米玻璃价格跌幅高达35%/24%，目前所有企业的光伏玻璃业务均已陷入净利亏损，二三线企业毛利为负。由于严重亏损，7 月起行业开始大规模冷修，9 月起不再有新产能点火，内地名义日熔量由6 月最高的11.5 万吨持续降至目前的9.8 万吨，降幅达14%。另外，据卓创资讯，部分企业也通过堵窑口降低在产产能的产量，所以实际减产幅度更大，目前光伏玻璃已实现供需平衡，我们预计后续随着继续减产和组件增产，玻璃有望进入去库周期，价格反弹可期。
　　扩产和冷修同时进行以降低成本：公司在8 月如期点火马来1200 吨产能，同时冷修老旧产能以降低成本，包括9 月天津500 吨和10 月马来900 吨。
　　因单位成本会相应提高，所以公司并没有通过堵窑口减产。因此，公司目前在产产能由年初的25,800 吨降至25,200 吨。
　　供给侧改革有望出台，加速行业出清并利好龙头：在亏损压力下行业近期对供给侧改革的呼声渐高，我们预计政府有望出台提高能耗标准等政策，加快光伏玻璃供给出清和售价回升，并利好公司等能耗更低的龙头企业。
　　公司已建成产能中能耗较高的900 吨以下窑炉仅占7%，低于另一龙头福莱特的10%和行业平均的20%以上，可能被淘汰的产能占比低。
　　相比同业估值优势明显，上调至买入：由于光伏玻璃价格跌幅超预期和公司产量低于预期，我们下调2024-26 年盈利25%/35%/29%。相比9 月17日的最低收盘价，公司股价涨幅仅18%，远低于福莱特（6865 HK）的47%。公司2025 年市盈率/市账率仅10.8/0.84 倍，远低于福莱特的24.5/1.18 倍。公司光伏发电业务盈利较稳定，并可持续提供现金流，负债率也明显低于光伏玻璃同业，因此在同业均陷入亏损而无力扩产时，公司仍可整体盈利并逆势扩产，在竞争中处于有利地位。由于目前公司盈利趋势不确定，我们转至以市账率估值，基于1.03 倍2025 年市账率（相比我们给予福莱特的1.20 倍折让14%，为今年以来平均折让水平），将目标价下调至4.04 港元（原4.09 港元），上调至买入。

信义光能(0968.HK)：供给侧改革有望加速行业出清 相比同业估值优势明显 上调至买入

信义光能(0968.HK)：供给侧改革有望加速行业出清相比同业估值优势明显上调至买入