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机构：中银证券
研究员：余嫄嫄
支撑评级的要点
公司业绩快速增长，盈利能力良好。2024 年前三季度公司营收及归母净利润均实现较大幅度提升，主要原因为半导体业务已成为驱动公司主营业务收入及利润双增长的重要动力，以及公司持续进行降本控费专项工作。2024 年前三季度公司毛利率为46.51%（同比+10.68pct），净利率为19.46%（同比+7.76 pct），期间费用率为26.45%（同比-0.52 pct），其中财务费用率0.73%（同比+1.05 pct），主要系24 年前三季度银行借款利息费用增加及汇率波动汇兑收益减少所致。24Q3 公司毛利率为48.57%（同比+9.64 pct，环比+2.58 pct），净利率为20.49%（同比+6.18 pct，环比-0.73 pct）。2024 年前三季度公司经营性现金流量净额为6.09 亿元，同比增长67.47%，现金流情况稳健。2024 年前三季度公司研发投入3.36亿元，同比增长21%，占营收比例为13.85%，进一步巩固公司综合创新能力。
半导体业务占比持续提升，抛光垫单月销量首次突破3 万片创历史新高。2024 年前三季度，公司半导体板块业务（含半导体材料业务及集成电路芯片设计和应用业务）实现收入10.86 亿元（其中芯片业务收入已剔除内部抵消）（同比+93%），占比从2023 年的32%持续提升至45%；其中24Q3 实现收入4.52 亿元（同比+76%，环比+29%）。公司半导体业务收入体量持续同环比增长，规模效益及半导体材料产品高盈利贡献的特点进一步凸显。
根据三季报，公司CMP 抛光垫前三季度累计实现销售收入5.23 亿元（同比+95%），其中24Q3 实现销售收入2.25 亿元（同比+90%，环比+38%），再创历史单季收入新高。公司于今年9 月首次实现抛光垫单月销量破3 万片，产品在国内市场的渗透程度随订单增长稳步加深，产品稳定性得到持续肯定。抛光硬垫方面，公司在外资本土晶圆厂客户取得突破，铜制程抛光硬垫产品已在某主流外资逻辑厂商实现小批量供货，并与更多外资本土及海外市场客户接洽推广中，进一步体现了公司在CMP 抛光垫领域强大的技术能力及自有知识产权布局。抛光软垫方面，潜江工厂产销快速提升，8 月实现扭亏为盈，转入持续盈利模式。集成电路制程用软抛光垫和大硅片用抛光垫两块主要业务都已进入稳定订单供应状态，产品良率持续提升。此外，公司全面布局以碳化硅为代表的化合物半导体用抛光垫，两款主流型号产品的量产线已搭建完成，转入送样测试阶段。
抛光液、清洗液、显示材料持续放量，先进封装材料及高端晶圆光刻胶业务进展顺利。根据三季报，CMP 抛光液、清洗液方面，公司前三季度累计实现销售收入1.4 亿元（同比+190%），其中24Q3 实现销售收入6,359 万元（同比+191%，环比+57%）。仙桃产业园CMP 抛光液产品搭载自产配套纳米研磨粒子在客户端持续规模放量供应，产能布局持续完善。目前介电层、多晶硅、氮化硅等多品类抛光液及铜CMP 后清洗液产品在国内多家客户增量销售，另有铜及阻挡层抛光液等多款新产品在客户端验证进度不断推进，部分产品进入量产导入验证阶段，后续将为CMP 抛光液、清洗液销售快速提升提供新的贡献点。
半导体显示材料方面，公司前三季度累计实现销售收入2.82 亿元（同比+168%），其中24Q3 实现销售收入1.15 亿元（同比+110%，环比+19%）。目前公司已有YPI、PSPI、TFE-INK 产品在国内主流面板厂客户规模供应，且YPI、PSPI 产品的国产供应领先地位持续稳固，市占率不断提升。PI 取向液、无氟光敏聚酰亚胺、黑色光敏聚酰亚胺、薄膜封装低介电材料等新产品的开发、验证持续推进，在OLED 显示关键材料领域的布局日趋完善。仙桃产业园PSPI产线持续批量供应，产能布局及生产体系能力提升，综合竞争力不断增强。半导体先进封装材料及高端晶圆光刻胶方面，公司产品开发、验证评价及市场拓展正在快速推进中，客户反馈良好，进展符合公司预期，新业务领域芯片等新品的开发、测试也在按计划开发、进行中，有望成为公司下一阶段新的盈利增长点。
估值
公司半导体材料布局逐渐完善，新产品研发及导入持续推进，上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为4.91/6.75/8.77 亿元，每股收益分别为0.52/0.72/0.93 元，对应PE 分别为50.4/36.7/28.2 倍，维持增持评级。
评级面临的主要风险
行业需求迭代和竞争加剧风险；新产线利用率不及预期；业务持续扩张带来的经营风险。