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机构：海通国际
研究员：余文心/周航/孟科含
前三季度归母净利润增长的主要原因在于：1）2024 年青霉素类、大环内酯类原料药的市场需求旺盛，公司积极把握市场机遇，动态优化产品结构，相关原料药销量增加；同时公司通过优化重点原料药工艺、加强战略采购、优化供应商渠道等，带动医药中间体及原料药业务板块毛利率同比提升10.35个百分点；2）公司持续深入开展提质增效、降本控费，提振管理效益，三项期间费用率同比下降6.74 个百分点。
毛利率、净利润同比提升，盈利能力持续向好。费用率上，24 年前三季度，销售费用率11.28%（同比-6.97pct），管理费用率6.48%（同比+0.44pct），研发费用率4.84%（同比+0.73pct）；单三季度来看，销售费用率9.59%（同比-5.84pct），管理费用率6.95%（同比-0.15pct），研发费用率6.52%（同比+1.61pct）。利润率上，24 年前三季度毛利率39.69%（同比+0.81pct），净利率13.96%（同比+5.25pct）；单三季度毛利率39.82%（同比+1.63pct），净利率11.87%（同比+1.46pct）。
打造产业链一体化韧性，推进自主创新力提升。公司持续夯实原料药制剂一体化优势。截至24H1，公司新增盐酸纳洛酮、盐酸利多卡因两个产业链一体化配套品种；以头孢曲松钠等5 个产品作为重点布局品种，持续构建抗生素产业链“链长+链主”产业推进体系，在自主研发能力上，公司科研成果质效同比提升。24 年上半年通过一致性评价项目（含视同）21 项，其中通MAH 方式批文引进1 项；原料药登记号转“A”3 项，获批项目数量同比增加明显。
盈利预测与估值。我们预计，公司2024-26 年营业收入120.24/128.25/138.36亿元，归母净利润11.73/13.78/15.89 亿元，EPS 为0.87/1.03/1.19 元。参考可比公司同和药业、仙琚制药、华海药业、司太立、新诺威，我们给予公司2025年P/E 19x，目标价19.52 元（+1%），市值261.76 亿元，给予“优于大市”评级。
风险提示。产品销售不及预期，原料药价格波动风险，产能建设不及预期。