芯碁微装(688630)：液冷式均热板有望带来新应用空间-格隆汇

机构：中金公司
研究员：胡炯益/贾顺鹤/彭虎

　　公司近况
　　近日，芯碁微装接待机构投资者调研。根据公司披露的投资者关系记录表，我们认为：1）液冷式均热板有望为公司LDI设备带来新应用空间；2）先进封装设备在客户端验证进展顺利；3）高阶头部客户订单需求较为确定，海外订单增长趋势明显。
　　评论
　　液冷式均热板为直写光刻带来增量需求。随着AIGC向端侧蔓延，端侧芯片对散热性能提出了更高的要求，带来液冷式均热板VC（Vapor Chamber）方案需求增长。散热片传统以冲压的形式制作，但因为对准与平整度的要求改为蚀刻方式，需要两次曝光，第一道以传统曝光机来完成，第二道曝光采用LDI设备。我们认为芯碁微装作为国内直写光刻龙头厂商，有望迎来新增产业需求和业务拓展。
　　直写光刻设备相较传统光刻设备不受掩膜版大小限制，具有更好的纠偏机制，可帮助提升2.5D等先进封装工艺综合良率。根据公司管理层介绍，相关产品已在多家头部客户端做量产测试，验证进展顺利。2024 年在PCB行业整体弱复苏态势下，我们看到AI服务器、智能手机等终端发展带来HDI、FPCB等高阶产品结构性增长。公司管理层提到下游客户对高阶板的需求增速较快，叠加下游客户在东南亚产能的转移，海外订单增长趋势明显。
　　此前10 月25 日发布的三季度报告，公司3Q24 单季度实现营收2.68 亿元，同比增长30.9%，环比增长6.8%，我们认为主要系PCB设备驱动；毛利率39.51%，季度环比小幅震荡；信用减值损失934 万元，我们认为主要系按照会计准则进行的计提；归母净利润0.54 亿元，同比增长18.9%，环比减少10.8%，我们认为剔除销售费用季度波动、信用减值损失等影响后和营收基本呈相同变化趋势。
　　考虑到公司泛半导体设备主要在四季度确认收入，我们预计公司4Q24 收入将有较快环比增长。PCB出海、VC板扩产、先进封装等下游有望继续驱动2025 年公司业绩增长。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持公司盈利预测不变，预计公司2024/2025 年营收同比增长32.7%/30.2%至11.00/14.32 亿元，归母净利润同比增长32.8%/39.1%至2.38/3.31 亿元。采用P/E估值法对公司进行估值，当前股价对应2024/2025年40.0x/28.8x P/E，维持目标价72.80 元不变，对应2024/2025 年40.2x/28.9x P/E，与现价基本持平，维持跑赢行业评级不变。
　　风险
　　下游资本开支周期性/新品验证不及预期/市场竞争激烈/核心零部件供应链。