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机构：招商证券
研究员：王春环/魏芸/赵可/曹钧鹏
公告撤销配股申请，或有利于公司估值修复。11 月5 日，公司公告鉴于内外部环境的变化，结合公司内部实际情况及发展规划等因素，决定终止本次向原股东配售股份事项并撤回申请文件。原计划配股募集金额为49.8 亿。公司公告称，公司基于内外部环境的变化，结合公司内部实际情况及发展规划等因素，经相关各方充分讨论、审慎研究后作出撤销配股决策，不会对公司的正常生产经营活动造成重大不利影响，不会损害公司及全体股东、特别是中小股东的利益。
供应链：Q3 业绩环比有所修复。2024 年前三季度，公司供应链业务收入4147亿元，同比-22.2%，归母净利22.4 亿元，同比-10.2%；其中Q3 公司供应链业务收入1511 亿元，同比-17.3%，环比+7.2%，实现归母净利润8.2 亿元，同比-0.3%，环比+26.9%。Q3 毛利率同比下滑0.2 个百分点至1.5%，归母净利率0.5%，同比持平。公司供应链业务的同比下滑主要是受到宏观经济形势、大宗商品价格波动及传统汽车行业疲软影响，公司部分大宗商品集采分销业务和汽车销售业务利润同比下降；但从环比看，Q3 公司供应链业务出现修复。
房地产：毛利率下滑和资产减值共同拖累地产前三季度业绩。前三季度公司实现地产业务营业收入/净利润/归母净利润813.4 亿/ 24.4 亿/3.8 亿，分别同比增长26%/下滑21.2%/下滑19%。（1）地产营业收入增长预计来源于结算量增长。（2）净利润下滑或主要因为毛利率同比下滑2pct 至12%，且计提减值，其中建发房产和联发集团均分别计提6.7、6.6 亿存货跌价准备。（3）归母净利润下滑更少或主因少数股东损益占比下降。（4）归母净利润分子公司情况，其中建发房产实现归母净利16.05 亿元，为公司房地产业务分部贡献归母净利6.59 亿元，同比增加1.01 亿元；联发集团房地产业务实现归母净利为-3.52 亿元，为公司房地产业务分部贡献的归母净利为-3.73 亿元，同比减少2.85 亿元。单三季度公司实现地产收入/净利润/归母净利润301 亿/8.4亿/2.3 亿，分别同比下滑32%/下滑48%/增长6.2%。（1）地产营业收入下滑预计来源于结算量下滑。（2）净利润下滑或主要因为毛利率同比下滑2pct至11%，且计提减值，其中建发房产和联发集团均分别计提2 亿和0.5 亿存货跌价准备。（3）归母净利润增长或主因少数股东损益占比下降。单三季度公司少数股东损益占比为73%，同比下滑13pct。
10 月单月地产销售增速转正，建发房产销售排名提升。根据克而瑞数据，2024前10 月公司实现全口径销售额1308.8 亿，同比下降33.1%；其中，建发房产前10 月全口径销售额为1039.7 亿元，排名为第7，同比上升2 个名次。
建发房产和联发集团合计单10 月全口径销售金额265.3 亿，同比提高45.7%，实现单月销售增速转正。销售改善受益于前期拿地积极和政策催化。
家居商场运营：前三季度业绩主要受美凯龙出租率下滑和投资性房地产公允价值变动损失增加影响。前三季度实现归母净利润为-5.67 亿元，主要是由于美凯龙商场出租率阶段性下滑，为了支持商户持续经营，美凯龙给予商户的稳商留商优惠增加等因素致使其营业收入及利润同比减少；同时，由于投资性房地产的公允价值变动损失增加，影响美凯龙归母净利润-19.11 亿元，最终为建发股份合并报表贡献归母净利为-5.67 亿元。单三季度业绩下滑同样受上述两个因素影响。单三季度美凯龙的归母净利为-6.38 亿，为建发股份合并报表贡献的归母净利为-1.9 亿。
投资建议：考虑到宏观经济有望转暖，以及地产行业竞争格局改善的长逻辑或抬升优质绿档房企估值溢价，且地产政策进一步优化或对高能级城市形成需求提振，公司长期有望保持竞争优势。我们预计公司2024-26 年归母净利分别为31.4/40.9/48.4 亿元，当期股价对应2024-26 年P/E 分别为9.2/7.1/6.0倍。此外综合考虑行业景气度、地产业务减值、美凯龙公允价值变动等影响，给予公司“增持”评级。
风险提示：大宗商品价格波动风险；地产需求不及预期；毛利率不及预期。