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机构：长江证券
研究员：董思远/徐爽/陈硕旸
千禾味业公布2024 年三季报。公司2024Q1-3 营业总收入22.88 亿元（同比-1.85%）；归母净利润3.52 亿元（同比-9.19%），扣非净利润3.47 亿元（同比-10.25%）。单看2024Q3，公司营业总收入6.99 亿元（同比-12.63%）；归母净利润1.01 亿元（同比-22.58%），扣非净利润1亿元（同比-23.04%）。
事件评论
高基数叠加产品、渠道调整，收入降幅扩大。分产品看2024Q1-3 营收：酱油14.35 亿元（同比-2.44%），单2024Q3 同比-13.82%；食醋2.87 亿元（同比-10.41%），单2024Q3同比-15.67%；其他调味品5.23 亿元（同比+4.21%），单2024Q3 同比-7.54%。分区域看营收：东部4.98 亿元（同比-3.66%），单2024Q3 同比-8.42%；南部1.68 亿元（同比+13.66%），单2024Q3 同比-0.03%；中部3.1 亿元（同比-3.1%），单2024Q3 同比-21.1%；北部4.13 亿元（同比+3.19%），单2024Q3 同比-17.68%；西部8.55 亿元（同比-5.76%），单2024Q3 同比-11.92%。历经2020 年以来的渠道连续扩张，公司开启经销商优化调整，经销商数量环比减少136 家（现存3424 家），预计后续动态调整仍会延续，保持经销商队伍的战斗力、适配性。
竞争加剧叠加主动调整，收入下滑被动抬升费用率，拖累盈利能力。公司2024Q1-3 归母净利率同比下滑1.24pct 至15.36%，毛利率同比-1.6pct 至36.2%，期间费用率同比+0.56pct 至18.65%，其中细项变动：销售费用率同比+1.7pct、管理费用率同比-0.84pct、研发费用率同比+0.03pct、财务费用率同比-0.33pct、税金及附加同比-0.2pct。公司2024Q3 归母净利率同比下滑1.86pct 至14.45%，毛利率同比+0.67pct 至37.54%，期间费用率同比+2.47pct 至20.38%，其中细项变动：销售费用率同比+2.98pct、管理费用率同比-0.65pct、研发费用率同比+0.29pct、财务费用率同比-0.14pct、税金及附加同比-0.11pct。2024Q2 以来，行业的价格竞争加剧，公司主动停货、重塑价格带以维护品牌定位，并伴随了经销商的优化调整，致收入端承压扩大，也被动抬升了费用率，虽有成本端下行带来的毛利率改善，但盈利仍有压力。
公司作为深度绑定健康定位的品牌，顺应调味品健康化升级趋势，随着产品、渠道调整接近尾声，有望重回增长轨道；且长期看，一系列调整的初衷也在于重塑品牌定位进而提振长期盈利水平。基于历史复盘，公司面对经营困局能做到及时调整，团队执行力强，全国化渗透仍有较大增长空间，有望不断收获行业份额及市场地位的提升。预计2024/2025 年实现归母净利润5.12/5.96 亿元，对应EPS 分别为0.50/0.58 元，对应PE 估值分别为27/24 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、需求恢复较慢风险；
2、行业竞争进一步加剧风险；
3、消费者消费习惯发生改变风险等。