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机构：海通证券
研究员：徐柏乔/房青
24Q3 归母净利润同比+22%，净利率同比+0.70pct。（1）24 年前三季度公司收入40.90 亿元，同比+23.52%，归母净利润4.36 亿元，同比+37.56%，扣非净利润4.31 亿元，同比+38.60%。（2）24 年前三季度公司毛利率23.05%，同比+0.13pct，净利率10.65%，同比+1.09pct。24 年前三季度期间费用率9.62%，同比+0.02pct。（3）24Q3 公司收入16.17 亿元，同比+14.85%，环比+12.44%；归母净利润1.89 亿元，同比+22.13%，环比+20.96%；毛利率22.73%，同比-1.84pct，环比-0.67pct；净利率11.71%，同比+0.70pct，环比+0.82pct。
变压器收入占比提升，持续丰富完善产品线。24 年前三季度，公司箱式变电站、变压器和成套开关柜营收分别为25.75/7.56/4.76 亿元，分别同比+17.01%/+52.58%/+5.39%，占比分别为62.95%/18.47%/11.64%，分别同比-3.67pct/+3.48pct/-2.04pct。24Q3，公司自主研发的72.5kV 环保气体绝缘金属封闭开关低频设备首台样机下线并获得型式试验报告，该产品针对特殊工况加大防腐性能设计，确保在海上复杂恶劣工况下稳定可靠运行。加上今年5 月获得型式试验报告的66kV 低频植物油变压器等产品，公司已基本实现低频（20Hz）升压系统产品全面布局，成功填补相关领域行业空白，顺应了海上风电产业不断向大功率、深远海挺进的趋势。
24 年第三季度经营性现金流量净额扭负转正。截至24/9/30，公司存货12.43亿元，同比+32.75%；合同负债3.93 亿元，同比+72.16%；应收票据3.06亿元，同比+93.14%；应收账款25.02 亿元，同比+29.84%；应付票据11.67亿元，同比+21.55%；应付账款19.47 亿元，同比+14.14%。公司24 年前三季度经营性现金流净额-1.71 亿元，较上年同期-2.40 亿元，同比-348.14%；投资性现金流净额-9.96 亿元，较上年同期-9.63 亿元，同比-2935.35%；筹资性现金流净额-2.20 亿元，较上年同期-30.83 亿元，同比-107.67%。经营性现金流净额变化的主要原因为到期票据兑付增加、公司备货力度有所加大。
筹资性现金流净额变化的主要原因是上年同期公司首次公开发行股票收到募集资金。24Q3 经营性现金流量净额2.80 亿元，较24Q2+5.51 亿元，成功扭负转正。
盈利预测与估值。预计2024/25 年公司归母净利润分别为6.32 亿元、8.19亿元，对应EPS 为2.02、2.62 元/股。考虑到公司“两海”市场开拓的潜力，参考可比公司估值，给予公司2024 年22-26X PE，合理价值区间为44.44-52.52 元，给予“优于大市”评级。
风险提示。海外进展不及预期、新能源增速放缓、竞争加剧、原材料涨价等。