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机构：长城证券
研究员：肖亚平
点评：3Q24 成品油需求偏弱，油价震荡下行，导致公司业绩短期承压。公司2024 年前三季度总体销售毛利率为12.16%， 较2023 年同期上涨0.37pcts， 2024 前三季度财务费用同比降低7.74%；销售费用同比上升7.69%；管理费用同比增加32.70%，主要因为公司检修支出增加；研发费用同比减少38.81%。公司2024 年前三季度净利率为0.74%，较上年同期增加0.71pcts。3Q24 原油价格有所回落，叠加需求偏弱影响，公司炼化板块受此影响，导致业绩短期下滑。
公司2024 年前三季度经营活动产生的现金流同比显著增加。2024 年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为197.16 亿元，同比上升976.18%，主要因为公司购销业务净收现同比增加。投资性活动产生的现金流量净额为-239.12 亿元，同比降低12.28%。筹资活动产生的现金流量净额为208.49亿元，同比下跌46.26%，主要系公司银行借款净增加同比减少。期末现金及现金等价物余额为278.95 亿元，同比减少8.30%。应收账款52.05 亿元，同比上升53.73%，应收账款周转率上升，从2023 年同期的45.47 次变为49.32 次。存货周转率降低，从2023 年同期的3.81 次变为3.70 次。
3Q24 国际油价震荡下跌，关注供需基本面。1H24 原油价格在中高位震荡运行。进入3Q24，地缘风险溢价有所消退，国际油价回落，市场关注点重新回归原油供需面的压力；时至2024 年11 月地缘局势仍具不确定性，但近期市场表现出一定的韧性，需求预期回升。根据ifind 数据，3Q24 国际布伦特/WTI原油期货结算价均价同比分别下跌8.40%/8.44%，环比下跌7.43%/6.68%；截至11 月1 日，国际布伦特/WTI 原油期货结算价分别为73.1/69.49 美元/桶。3Q24 国内布伦特/WTI 原油现货均价同比分别下跌7.79%/7.51%，环比下跌7.40%/6.43%； 截至11 月1 日，国内布伦特/WTI 原油现货价为72.81/69.26 美元/桶。
控股子公司浙石化原油适应性强，按轻、中、重、酸分类存储，分输分炼， 结合调合手段，可以加工全球80%-90%的原油，对油价波动的适应性大大增强。公司依靠炼化一体化项目和一次性统筹规划，让炼油、芳烃、乙烯部分充分体现“分子炼油”，最大限度地削减成本，提高盈利水平，我们认为在原油需求逐步回升后，油价有望回弹，看好公司未来业绩修复。
高附加值产品增量产能释放，看好公司盈利水平提升。根据2024 年10 月29日公司发布的《关于浙江石油化工有限公司聚合物多元醇装置产出合格产品的公告》及《关于浙江石油化工有限公司顺丁稀土橡胶装置产出合格产品的公告》，公司控股子公司浙石化投资建设的38 万吨/年聚醚装置中的首套年产2.5 万吨聚合物多元醇装置投料成功，进一步扩大高端化工材料和化学品产能规模；浙石化投资建设的年产10 万吨顺丁稀土橡胶/共线年产7 万吨镍系顺丁橡胶装置顺利产出合格的顺丁稀土橡胶产品，该装置规模为10 万吨/年，单套产能目前位居国内第一位，稀土顺丁橡胶产能居全国第二。此外，浙石化年产140 万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、金塘新材料等项目有序推进。我们认为，公司进一步扩大高端化工材料和化学品产能规模，提升产品附加值，通过“优链、延链、补链”优化提升产业结构，将有望修复公司业绩，提升综合竞争力。
投资建议： 预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为3542.51/4010.38/4513.70 亿元，实现归母净利润分别为11.97/36.56/54.08亿元，对应EPS 分别为0.12/0.36/0.53 元，当前股价对应的PE 倍数分别为81.3X、26.6X、18.0X。我们基于以下几个方面：1）近期国际炼化市场表现出一定的韧性，需求预期回升；2）公司增量产能逐步释放，产品附加值不断提升，优化产业结构，拓宽成长空间。我们看好原油需求回温及公司产能释放，维持“买入”评级。
风险提示：下游行业波动风险；新建项目进展不及预期；原材料和能源价格波动风险；产品价格波动风险等。