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协鑫科技(3800.HK):产能利用率触底回升 盈利恢复在即

11-05 00:01 154

机构:第一上海
研究员:黄佳杰/陈晓霞

  24Q3 业绩触底:24 年前三季度股东应占利润亏损约29.7 亿元,单季度亏损约14.9 亿元,亏损主要因为硅料和硅片均价同比大幅下降。
  公司前三季度股东应占利润分别为0.33 亿元/-15.12 亿元/-14.92 亿元,单季度业绩已触底企稳。
  颗粒硅产销稳定:2024 年前三季度颗粒硅产量/出货量分别为19.83万吨/20.73 万吨,Q3 单季度颗粒硅产量/出货量分别为6.2 万吨/8.09万吨,分别同比增长17%及/20%,库存加速去化,体现出下游客户对颗粒硅接受度的提升,Q3 颗粒硅含税均价32.75 元/公斤,较Q2 环比下降约2.8 元/公斤,降幅明显缩窄。
  现金成本降本符合预期:Q3 在产量环比降低的状态下依然实现了现金成本(含研发费用)环比下降2 元/公斤至33.18 元/公斤,主要为先前的技改效果显现,我们预计颗粒硅工艺在工业硅成本、能耗和物料环节仍有持续降本空间,有望逐步将现金成本控制在30 元/公斤。
  供给侧改革有望落地:近期硅料环节供给侧改革信号频现,行业自律以及产能限制预期开始发酵。我们认为行业自律限产有利于短期库存去化及价格修复,硅料企业有望从Q4 开始实现经营环比改善;但影响行业中长期格局的产能限制方面仍存在分歧,各家成本和能耗曲线差异明显导致限产标准的界定(能耗标准或者配额标准)仍有待明确,但参考先前其他行业产能限制和标准升级的方向看,低能耗,高品质和新技术是大趋势,龙头企业有望充分受益。
  上调目标价至1.90 港元,维持买入评级:我们仍看好颗粒硅的持续降本、品质提升,以及下游应用渗透率的逐步提升。未来硅料均价有望在行业自律或产能限制政策背景下维持在45-50 元/公斤(含税)区间,公司颗粒硅在单位盈利能力上将领先行业;但短期基于行业库存仍处高位,硅料价格回升仍有压力,我们相应下调下半年硅料价格均价以及公司24H2 业绩,上调25-26 年硅料中枢价格以反映行业格局向好,预计公司2024-2026 年股东应占利润为-32/10/30 亿元,上调未来十二个月目标价至1.90 港元,对应2024 年1.0 倍预测市净率及2025-2026 年45/15 倍预测市盈率,维持买入评级。
  风险提示:投产和运营进度不及预期,行业供给收缩不及预期