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机构：长江证券
研究员：刘义/薛梦莹
公司公告，2024 年前三季度营收204.8 亿（-1.1%），归母净利润为亏损5.9 亿（去年同期亏损5.0 亿）；扣非后归母净利亏损16.2 亿（去年同期亏损5.7 亿），综合毛利率24.4%（-2.9pct）。
事件评论
收入与盈利能力双降，联合营投资收益亏损、少数股东损益提升拖累归母业绩。2024 前三季度公司营收204.8 亿（-1.1%），归母净利润为亏损5.9 亿（去年同期亏损5.0 亿），收入微降而归母业绩亏损，主要由于综合毛利率同比下降2.9pct 至24.4%，联合营企业投资收益亏损7.0 亿（去年同期盈利0.9 亿），少数股东损益同比提升106.1%至8.8 亿（净利润仅3.0 亿）。虽税金及附加率同比下降1.0pct 至2.3%，仍难抵归母业绩亏损。
前三季度扣非后归母净利亏损16.2 亿，明显高于归母净利亏损5.9 亿，主因第三季度成功发行华夏大悦城商业REIT，取得投资收益约21 亿。截至2024Q3 公司账上预收款325.7 亿（-12.7%），预收款/年化结算收入=1.05X，预收款保障后期结算收入，对营收维持稳健的展望，但在下行周期毛利率与减值仍存压力，后期业绩仍需努力。
销售规模行业排名第25 位，土储相对充裕保障后期销售。2024 前三季度公司销售额262亿元（-32.4%），销售面积101 万方（-37.3%），销售均价26008 元/平（+7.7%），销售规模行业排名第25 位（数据源自克而瑞）。拿地角度，2024 前三季度公司分别在杭州与西安累计获取4 个项目（去年同期3 宗），全口径拿地额77.0 亿元（+145.1%），拿地面积49.7 万方（+195.7%），楼面价15504 元/平（-17.1%），拿地强度（金额与面积角度）为29.4%、49.3%，分别同比提升21.3pct、38.9pct，在行业投资大幅收缩背景下公司拿地力度尚可。截至2024H 公司可售土储货值约1332 亿元，可售周期逾3 年，一旦政策加码，市场边际改善，相对充裕的土储保障后期销售。
有息负债下降，现金短债比保障倍数较高。截至2024Q3 公司有息负债685.4 亿元（-11.9%），有息负债规模下降。现金短债比（未剔除受限资金）=1.85X（-0.1X），短债偿还能力尚可，净负债率93.6%（-10.8pct），剔除预收的资产负债率76.4%（+4.3pct）。
投资建议：业绩承压，后期经营仍需努力。公司响应号召，积极盘活资产，三季度成功发行华夏大悦城商业REIT，优化资产结构，释放成熟投资物业资产的价值。但在行业销售持续低迷的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。预测公司2024-2026 年归母净利-8.2/1.3/2.4 亿，2025-2026 年对应当前股价的PE 为104/59X，给予“增持”评级。
风险提示
1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。