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机构：中信建投证券
研究员：吕娟/赵宇达
2024 年第三季度，在下游需求相对疲软、行业竞争有所加剧的影响下，公司营业收入出现一定下滑，而盈利能力在产品价格下降、信用减值损失提升以及费用率提升的情况下亦有所下降，但对比行业来看，公司波动略小于行业。往后展望来看，公司在加装市场、老旧电梯更新改造市场以及维保市场布局较早，后续在政策推动下，存量市场有望进一步释放，公司作为行业龙头有望充分受益。
事件
2024年前三季度公司实现营业收入156.85 亿元，同比下降9. 14%，实现归母净利润7.28 亿元，同比下降10.44%，实现扣非归母净利润6.87 亿元，同比下降10.61%；第三季度公司实现营业收入56.01 亿元，同比下降12.03%，实现归母净利润2.03 亿元，同比下降21.25%，实现扣非后归母净利润1.85 亿元， 同比下降29.03%。
简评
收入、利润阶段性承压，盈利能力有所下滑
2024 年前三季度，根据国家统计局数据显示，房屋竣工面积累计值为3.68 万亿平米，同比下滑24.40%，国内电梯、自动扶梯及升降机累计实现产量110.70 万台，同比下降8.10%，若剔除掉升降机后，预计电梯及自动扶梯产量累计降幅高于8.10%。
从收入端来看，公司作为电梯行业龙头企业，收入增速与行业产量变动趋势相对一致，但收入降幅略高于行业产量降幅主要系在下游行业需求相对较弱的情况下，竞争有所加剧，且公司在通过利用新梯市场拓展维保业务的战略定位下，整体新梯价格有一定下滑，进而导致公司收入有所下滑。另外从后市场来看， 维保及存量市场更新尽管贡献一定增量，但短期内较难对冲新梯市场下滑缺口。后续展望来看，若地产端相对企稳，且后市场加速放量的情况下，收入端有望企稳。
从盈利层面来看，公司盈利受三方面影响，一从毛利率来看，由于市场竞争相对激烈，电梯整机均价有所下降，导致第三季度整体毛利率由15.37%下降至14.55%，同比下降0.82pct；二从信用减值损失来看，2024 年单三季度信用减值损失达1.25 亿元，同比增长5709 万元；三从费用端来看，由于销售收入下降但员工成本相对刚性，进而导致管理费用率、研发费用率分别同比提升0.95pct、0.87pct。展望来看，后续在后市场逐步放量情况下，这部分收入占比提升有望带动盈利能力上移，但短期内新梯市场压力可能较大。
后市场布局渐有成效，静待政策放量激活存量需求从政策端来看，9 月24 日，国家发展改革委召开专题新闻发布会，截至目前，住宅老旧电梯更新、污水处理、环卫设施设备更新及生命线工程配套设备更新等重点任务，已获得超长期国债资金支持。其中对于电梯行业来看，发改委提出2024 年规划：2024 年计划通过超长期特别国债资金支持各地对4 万余台使用15 年以上的住宅老旧电梯实施更新。我们认为根据2023 年电梯行业协会数据显示，全年电梯产量为113 万台，而202 4 年设备更新政策将推动4 万余台老旧电梯更新，占2023 年电梯产量约4%左右，若电梯更新政策持续推进，预计2 02 5年电梯更新量有望再上台阶，存量需求有望激活释放。
上海机电作为电梯行业龙头企业，在加装市场、更新改造市场均有布局，从加装市场来看，公司在行业内率先对电梯加装进行研究，推出装配式快装电梯，可缩短施工时间，减少扰民，截止到2024 年8 月底，公司在上海地区的旧楼加装电梯台量突破了5000 台，达到了5071 台，约占上海加装电梯市场的50%；从更新改造市场来看，公司有针对性推出各种电梯改造方案以供用户选择，并通过成本、质量和服务等全方位优势推进维修服务业务的发展。在存量市场有望被激活的背景下，公司作为龙头企业有望更加受益。
投资建议：预计2024 年-2026 年公司分别实现营业收入204.12 亿元、200.12 亿元、201.52 亿元，分别同比增长-8.55%、-1.96%、0.70%；预计分别实现归母净利润8.95 亿元、8.97 亿元、9.29 亿元，分别同比增长-10. 48%、0.24%、3.59%，对应PE 分别为19.39x、19.34x、18.67x，维持“买入”评级。
风险分析
1、公司所处电梯行业发展与宏观经济政策、环境及下游房地产行业景气度密切相关。外部经济的不确定性风险增加可能会中国经济的复苏进程产生影响，从而影响正常的市场需求，给公司业务发展带来一定影响。
2、公司电梯、扶梯产品主要原材料为钢材。钢材价格受国内宏观政策、市场供求关系、国际钢材市场环境等多种因素影响，国内钢材价格波动幅度较大。原材料的价格波动会对公司业绩产生一定的影响。
3、受宏观经济及房产调控等影响，公司下游客户的资金面产生较大影响，回款周期延长，导致公司应收款项也逐步增长，如主要客户的销售回款、融资渠道不能有效改善，信用风险蔓延将会导致公司应收账款不能按期收回，存在一定坏账风险。