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机构：国海证券
研究员：李航/邱迪
2024 年10 月29 日，阿特斯发布2024 年三季报：2024 年前三季度营收342 亿元，同比-12.6%；归母净利润19.55 亿元，同比-31.2%，其中2024Q3 营收122.2 亿元，同比-6.1%，环比-1.1%，归母净利润7.16 亿元，同比-22%，环比+8.3%。Q3 业绩符合我们预期，公司已连续三个季度实现净利润环比增长。
投资要点:
组件利润优先稳健增长，美国出货占比持续提升2024 年前三季度，公司组件出货22.9GW，同比小幅增长。其中Q3 出货8.4GW，环比增长2.4%。公司销售策略上坚持“利润第一性”原则，确保组件业务的盈利性。公司向北美高价市场的出货继续提升，第三季度出货占比超30%。公司光伏业务主要在价格和出货量之间做综合平衡，放弃部分亏损订单，主动减少部分光伏产品出货量，以利润为优先，既保证了公司的稳健增长也确保了财务健康。
大储出货量利齐增，出货量和单位净利润创单季历史新高2024年前三季度公司大型储能产品出货达4.4GWh，其中Q3 出货达1.8GWh，出货量和单位净利润均创单季历史新高，根据我们测算Q3 单位盈利超2 毛5/Wh，我们预计盈利能力提升预计主要系出色的成本费用管控能力。我们预计2024 全年，公司大储出货超7GWh，同比增长5 倍以上。
美国本土产能建设领先，看好美国组件盈利持续兑现公司业绩连续三个季度环比增长，我们认为主要系：1）公司组件美国收入占比高、放弃部分亏损单的大原则，带来组件单瓦盈利持续优异；2）美国大储业务增速迅猛，盈利出色。我们认为，虽然当前东南亚四国双反关税审查再起，当地产能较大概率要被加征关税，但公司美国本土产能规模大、组件产能投产进度快、配套电池产能推进进展快，其本土产能出货确定性较高。根据我们测算，在IRA 补贴、201电池免税配额与本土组件溢价三大优势加持下，即使面临加征30%的双反税，美国组件仍有单瓦4 美分左右盈利。考虑东南亚产能供 给受限后，本土组件预计将获得更高溢价，我们看好美国组件盈利持续兑现。
盈利预测和投资评级公司美国本土产能进展领先，大储第二曲线量利齐增，看好美国组件盈利持续兑现。我们预计2024-2026 年公司营业收入分别为504、579、681 亿元；考虑全球组件价格持续承压，我们下修盈利预测，调整2024-2026 年归母净利润分别为28、38、50 亿元，当前股价对应2024-2026 年PE 19、14、11 倍。考虑到公司美国产能在未来有望提供稳定的超额盈利，维持“买入”评级。
风险提示1）美国光伏需求增长不及预期；2）美国行业补贴政策持续性不及预期及取消风险；3）美国关税制裁超预期，导致挤压企业利润；4）汇率波动风险；5）新技术进展不及预期；6）我们对美国组件盈利能力测算偏差的风险。