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机构：申万宏源研究
研究员：宋涛/马昕晔/李绍程
公司披露重组预案，拟收购集团旗下合成树脂及TPU 资产。2024 年11 月1 日，公司发布《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案》，拟向华峰集团、尤小平、尤金焕、尤小华发行股份及支付现金购买其持有的华峰合成树脂100%股权；拟向华峰集团发行股份及支付现金购买其持有的华峰热塑100%股权。
聚氨酯一体化平台再度延伸，年增厚利润约4.7 亿元。根据公司公告，华峰合成树脂情况如下：1）现有股权结构为，华峰集团51%，尤小平19%，尤金焕15%，尤小华15%；2）主要从事革用聚氨酯树脂生产，其主要用于制造聚氨酯合成革，被广泛应用于制鞋、箱包、家具、汽车内饰、服装面料等领域；3）2022 全年/2023 全年/2024 前三季度营业收入为33.2/35.0/33.0 亿元，净利润为1.67/3.06/2.64 亿元（财务数据未经审计）。华峰热塑情况如下：1）现有股权结构为，华峰集团100%；2）主要从事热塑性聚氨酯弹性体生产，是一种极具潜力的新型有机高分子合成材料，兼具橡胶与塑料的特性，性能优异，绿色环保，可有效替代PVC、橡胶、EVA、硅胶等传统材料，广泛应用于鞋材、薄膜、服装、军工、汽车、电子电器、医疗等领域；3）2022 全年/2023 全年/2024 前三季度营业收入为28.9/28.6/23.7 亿元，净利润为1.59/1.59/1.05 亿元（财务数据未经审计）。本次发行股份购买资产的发行价格为6.14 元/股，相关资产的评估值及交易价格尚未确定。
24Q3 基本面底部已现，氨纶弹性可期。公司24Q3 归母净利润为4.96 亿元（yoy-13%，QoQ-41%），主要系己二酸行情走弱影响，10 月以来价差已较9 月迅速修复近千元，三季度行情不具备持续性。根据百川盈孚，主要受PTMEG 成本端支撑减弱影响，截至2024年11 月1 日，24Q4 国内氨纶40D 的均价仍处底部徘徊，但均价差环比仍维持基本持平态势，行业盈利底部特征明显。展望明年，行业大面积亏损下，氨纶投产已近尾声，头部企业放缓节奏，成本曲线右侧产能具退出预期，且应用范围扩大叠加添加量的提升，催化氨纶需求持续增长，供需偏紧的局面或逐步显现。公司凭借规模与成本优势，具备穿越周期的能力，氨纶底部利润坚实，待行业盈利能力有所修复时，公司具备较大的业绩弹性。
投资分析意见：公司是全球氨纶、己二酸和聚氨酯原液主流企业，规模、技术、成本优势显著，未来将深耕行业，强者恒强。暂不考虑此次收购，我们维持公司2024-2026 年归母净利润预测为26.31、38.12、47.65 亿元，对应的EPS 为0.53、0.77、0.96 元，当前市值对应PE 为15X、11X、8X，维持增持评级。
风险提示：1）氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格大幅下行；2）氨纶等新项目建设不达预期；3）下游纺织服装需求大幅下滑。