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机构：天风证券
研究员：郭丽丽/赵阳
2024 前三季度公司实现营业收入444 亿元，同比+4.3%；实现归母净利润65.8 亿元，同比+8.7%。其中第三季度实现营业收入172.9 亿元，同比+6.9%；实现归母净利润28.3 亿元，同比+4.4%。
水电：Q3 雅砻江电价好于市场预期
电量：由于来水较同期偏丰，Q3 雅砻江水电发电量337.1 亿千瓦时，同比+24.6%；上网电量335.4 亿千瓦时，同比+24.6%。
电价：Q2 由于电量的结构性压力，雅砻江水电平均上网电价同比下滑9.65%。市场由此担心Q3 电价压力，实际结果雅砻江水电的Q3 电价在电量同比较大幅度增长的情况下仅同比下滑1.4%，好于市场预期。
雅砻江水电单Q3 实现营业收入86.13 亿元，同比提升22%；实现归母净利润约35.61 亿左右，同比增长约16.7%。
小水电方面，国投大朝山/国投小三峡Q3 发电量分别为19.1/14.1 亿千瓦时，分别同比-5.4%/+27%；平均上网电价分别为0.188/0.227 元/千瓦时，分别同比-0.53%/-9.20%。
公司Q3 利润增速低于水电利润增速，或受火电和资产减值影响2024 年Q3，公司火电发电量161.4 亿千瓦时，同比下降5.6%（水电挤压火电发电空间），其中国投钦州发电厂发电量同比下滑32.9%；平均上网电价0.459 元/千瓦时，同比下降3.2%。火电端的发电量和电价均同比下滑，使得公司三季度火电板块的收入和利润面临一定的压力。
此外，单三季度公司计提资产减值约1.6 亿，同比增加约1.5 亿元，对利润也有一定影响。
新能源装机稳步提升，上网电价承压
公司1-9 月新增装机容量165.57 万千瓦。2024 年Q3 光伏发电量同比增长50.4%至12.8 亿千瓦时。但由于新投产项目为平价上网项目以及分时电价的影响，Q3 风电和光伏上网电价分别同比下滑0.9%和25.1%。
盈利预测与投资建议：考虑到三季度火电板块量价承压以及后期新能源上网电价的压力，调整盈利预期，预计公司2024-2026 年将实现归母净利润74.5/83.2/88.5 亿元（ 前值77.5/83.9/90.8 亿元）， 对应PE 分别为15.5/13.9/13x，维持“买入”评级。
风险提示：来水超预期波动、电价下滑风险、雅砻江水风光一体化建设进度不及预期、用电需求不及预期等