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机构：民生证券
研究员：邱祖学/李挺
超导产品持续快速放量，高端钛合金需求环比持平稳步修复。超导：公司超导产品商业化应用开拓顺利，持续快速增长，2024H1，超导产品实现营收4.82亿元，同比+19.95%；24Q3，公司少数股东损益约4500 万元，同比增长超170%，环比增长超580%，主要得益于超导产品快速增长。高端钛合金：23 年受军工需求放缓钛合金同比下滑，24 年公司钛合金业务持续稳步修复，24H1 公司钛合金业务实现营收12.84 亿元，同比-4.07%；高温合金：受军工需求放缓叠加下游客户排产节奏影响，高温合金业务相对承压，24H1 高温合金实现营收1.56 亿元，同比-44.67%。价格方面，公司2024 年前三季度毛利率为33.98%，同比+0.78pct；2024Q3，公司毛利率为37.21%，环比+2.87pct，同比+2.04pct。
跟踪主要原材料金属价格，2024Q3，铌均价约625.16 元/千克，同比+6.61%，环比-6.03%；海绵钛均价约45.82 元/千克，同比-13.40%，环比-10.70%；镍均价约12.97 万元/吨，同比-21.55%，环比-8.91%。
合同负债同比显著增长，主要受益于超导需求放量。截至24Q3，公司合同负债约1.91 亿元，同比显著增长76%，主要受益于超导业务市场开拓顺利，商业化需求快速放量。
中期分红回报资本市场，彰显公司发展信心。截至2024 年9 月30 日，西部超导母公司期末可供分配利润为人民币18.97 亿元，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1 元（含税），合计拟派发现金红利6497 万元（含税），占可分配利润比例约34%。
核心看点：1）超导产品市场开拓顺利，公司持续开发超导材料和磁体技术在半导体、光伏、医疗及电力等领域的应用，有望持续放量；2）航空领域市场高端钛合金供应主导地位稳固。高端钛材在直升机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司高端钛合金产品在兵器、舰船等领域已有相关应用和供货，在 C919 方向钛合金业务稳中向好。3）公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货；公司自主设计建设一条高温合金返回料处理线目前已投入试生产，产能正在逐步提升。4）定增项目加码高温合金+钛合金材料，钛合金总产能将达到1 万吨，高温合金产能将达到6000 吨，成长性有望再上台阶。
投资建议：公司在高端钛合金棒丝材、超导产品、高性能高温合金等市场占据行业主导地位，伴随募投项目投产进一步扩充产能，未来成长可期。我们预计2024-2026 年，公司归母净利润为8.16、9.50、11.06 亿元，对应10 月31 日股价的PE 分别为40/34/30X，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。