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机构：天风证券
研究员：鲍荣富/王涛/王雯
公司24Q1-3 实现收入217 亿，同比-14.4%，归母、扣非净利润分别为12.77、10.99 亿，同比-45.7%、-49.4%；Q3 单季实现收入64.8 亿，同比-23.8%，归母、扣非净利润分别为3.34、2.63 亿，同比-67.2%、-71.7%；前三季度非经常性损益为1.79 亿，同比-0.03 亿。三季度利润大幅下滑我们判断主要系毛利率小幅下滑，费用率提升，减值损失增加以及政府补助减少所致。
成本端小幅下滑，看好公司毛利率改善
24Q1-3 公司毛利率为29.1%，同比+0.07pct，Q3 单季毛利率为28.92%，同比-0.46pct。24Q3 沥青原材料均价3553 元/吨，同比下滑6.17%，进入24 年10 月份以来沥青均价在3586 元/吨，较去年同期价格小幅下滑约6.45%，成本端来看，我们预计Q4 公司毛利率仍有改善空间，同时我们看好公司业务结构改善以及零售占比提升。
费用率未能有效摊薄，现金流大幅改善
24Q1-3 期间费用率为18.56%，同比+2.73pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为10.3%、5.6%、1.9%、0.7%，分别同比+1.77pct、+0.38pct、+0.37pct、+0.21pct；其中Q3 单季期间费用率为18.49%，同比+3.84pct，我们判断主要系收入下降导致期间费用未能有效摊薄。前三季度，公司资产及信用减值损失为6.45 亿元，同比增加0.39 亿，Q3 单季资产及信用减值损失为2.84亿，同比多减0.69 亿。其他收益Q1-3 为2.5 亿，同比减少1.4 亿，Q3 单季同比减少1.6 亿，主要为政府补助减少。综合影响下，前三季度净利率为5.81%，同比-3.47pct，Q3 单季净利率为5.1%，同比-6.89pct。24Q1-3经营性现金流净额为-4.92 亿，同比少流出42.7 亿，收付现比分别为99.86%、99.65%，同比+4.83pct、-8.37pct，Q3 单季CFO 净额为8.35 亿，同比多流入16.5 亿，公司加大回款力度现金流明显改善。截至Q3 末，应收票据及应收账款为114.4 亿，较年初增加12.55 亿，其他非流动资产为25 亿，投资性房地产为16.14 亿。
股票回购彰显信心，维持“买入”评级
公司公布回购方案，拟用于回购的资金总额不低于人民币5 亿元（含本数），且不超过人民币10 亿元（含本数），回购价格不超过人民币19.30 元/股（含本数），回购股份占总股本比例为1.06%-2.13%，回购股份全部用于注销并减少公司注册资本，彰显了公司对发展前景及公司长期价值的认可。考虑到地产下行压力较大，我们预计公司24-26 年归母净利润为15、20、24亿（前值20、23、26.6 亿），对应PE 为23、18、15 倍，维持“买入”评级。
风险提示：地产下行压力较大、减值风险、原材料大幅涨价。