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机构：申万宏源研究
研究员：郑庆明/林颖颖/冯思远/李禹昊
营收表现平稳符合预期，非信贷减值损失同比多提下业绩增速转负：9M24 兴业银行营收同比增长1.8%（1H24 为1.8%），归母净利润同比下滑3%（1H24 为增长0.9%，前瞻中预测为增长1.1%），其中3Q24 下滑10.4%。从驱动因子来看，① 拨备对利润负贡献扩大。9M24 拨备负贡献利润增速6pct（1H24 为负贡献4.1pct），其中贷款拨备反哺7.9pct，非信贷拨备拖累14cpt。② 利息净收入延续增长支撑营收表现。9M24 利息净收入同比增长2.4%，贡献营收增速1.6pct。③ 投资相关其他非息增长带动非息收入转正。
9M24 非息收入同比增长0.6%，贡献营收增速0.2pct，其中其他非息贡献2.3pct。
三季报关注点：① 非信贷拨备的同比多提既存在同期低基数原因，预计也与针对地产非标等主动下迁、提足拨备有关。明确风险化解的节奏将是稳业绩预期的关键。估算前三季度计提非信贷减值损失超120 亿元（去年同期为冲回约40 亿元）。新增计提或与地产非标主动下迁不良后增提拨备有关。从中报来看兴业银行房地产整体拨备水平约5%、不良资产率约3.7%，我们判断对存量不良资产的拨备计提是充足的；后续重点关注潜在不良压力消化节奏。② 信贷资产质量保持平稳，预计零售不良延续企稳。3Q24 不良率季度环比持平1.08%，拨备覆盖率维持约230%，测算9M24 年化不良生成率0.9%，较2023年下降18bps。③ 有效需求转弱下主动增配票据维持信贷平稳增长。3Q24 贷款同比增长8%，单季新增贷款725 亿元，其中票据新增670 亿元。④ 息差环比微降，今年以来得益于负债成本改善，息差保持相对平稳。测算9M24 息差1.63%，环比1H24 下降1bp，今年测算负债成本已累计下降近30bps。
信贷有效需求转弱下主动增配票据维持贷款平稳增长，得益于负债成本改善，息差保持稳定：3Q24 兴业银行贷款同比增长8%（2Q24 为8.6%），前三季度累计新增贷款约2800亿元，其中单三季度新增贷款725 亿元。从结构来看，三季度新增对公、零售分别8 亿元、48 亿元，票据新增670 亿元。从价格来看，测算9M24 息差1.63%（以利息净收入/日均生息资产测算），环比1H24 下降1bp，<0A91> <其中3Q24 息差1.63%，季度环比下降4bps。
以期初期末平均口径估算，3Q24 生息资产收益率季度环比下降8bps 至3.7%，付息负债成本率季度环比下降8bps 至2.34%，年初以来累计下降近30bps。
信贷资产质量保持稳定，预计零售信用卡等领域风险已基本企稳，后续重点关注地产风险化解节奏：3Q24 兴业银行不良率季度环比持平1.08%，拨备覆盖率季度环比下降4.3pct 至234%，测算9M24 年化加回核销回收后不良生成率为0.9%，较2023 年全年水平下降18bps。今年前三季度拨备计提主要侧重于地产等重点领域的非信贷资产，估算前三季度累计计提超120 亿元（去年同期为冲回约40 亿元）。今年上半年兴业银行房地产不良资产率较年初上升0.62bps至3.65%，我们预计三季度延续小幅上升趋势，主要源自兴业银行基于参考房地产白名单项目对现金流等的筛选规则下，对所有存量资产重新排查并主动下迁所致；而与此同时，兴业银行房地产整体拨备水平约5%，我们预计对存量风险的拨备计提是充足的，后续重点在于关注潜在非信贷不良下迁消化节奏，而这也是给予稳定业绩预期的关键。
投资分析意见：三季度兴业银行主动做实资产质量，尽管多提拨备造成业绩有所波动，但也为轻装上阵、可持续的盈利筑底修复奠定基础。基于审慎考虑下调盈利增速预测，上调非信贷信用成本，预计2024-2026 年归母净利润同比增速分别为-1.3%、3.4%、6.7%（原预测为0.3%、4.4%、7.3%），当前股价对应2024 年PB 为0.51 倍，维持“买入”评级。
风险提示：地产、零售等重点领域风险暴露，资产质量超预期劣化；经济复苏低于预期，息差持续承压。