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机构：国泰君安
研究员：訾猛/杨柳/闫清徽
24Q3 公司业绩超预期，盈利能力环比Q2 持续改善，主要因公司毛利率持续提升。
期待公司不断拓客提升份额，依靠规模效应带动盈利能力进一步优化。
投资要点：
公司经过近三 年调整否极泰来，业绩步入上行期，给予2024-2026 年EPS 预测0.11（+0.03）、0.21（-0.04）、0.30（新增）元，考虑公司后续利润率修复空间较大，参考可比公司给予25 年29x 目标PE，维持目标价6.00 元，维持增持评级。
业绩超预期，营收增长转正、利润环比Q2 持续改善。公司2024 年前三季度实现营业收入13.87 亿元，同比-3.79%；归母/扣非净利润0.32/0.31 亿元，分别同比+150%/+144%。其中2024Q3 营业收入5.28亿元，同比+2.20%，近三年来首次转为正增长，预计因公司积极拓展客户，叠加双十一备货带动需求小幅回暖；归母/扣非净利润0.25/0.24 亿元，同比扭亏，利润环比24Q2（0.13 亿元）进一步改善。
24Q3 公司毛利18.94%同比+6.44pct，推测主要因原材料成本下降、折旧摊销减少所致；销售、管理、研发费用率分别为1.94%、6.72%、3.31%，同比-0.38、-0.21、+0.20pct，生产及管理效率持续提高；归母净利率恢复至4.74%（同比+5.16pct）。
品类端，护肤类延续增长趋势，面膜毛利率修复显著。分品类看，参考半年报2024H1 公司化妆品代工业务中面膜、护肤、湿巾系列分别营收3.72、3.01、1.38 亿元，同比-6.81%、+6.61、-6.39%，护肤为重点拓展方向，面膜品类预计受行业大盘影响承压。毛利率端，2024H1 面膜、护肤、湿巾系列分别为15.30%、14.76%、12.25%，分别+10.17、+8.23、+1.14pct，面膜毛利率大幅改善，预计主要受益于原材料成本下降及产品结构调整。
行业头部集中为大势所趋，公司作为本土代工龙头有望抢占市场份额。2023 年起化妆品终端零售持续偏弱，且品牌端呈现头部集中趋势，多个白牌、新锐品牌面临经营困难，相应生产端中小代工厂商抗风险能力更弱，有望加速出清。公司作为美妆代工行业龙头，有望在此过程中优化客户结构，持续提升市场份额。
风险提示：行业景气下行，改革推进受阻，线上流量费用上行。