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机构：华泰证券
研究员：申建国/边文姣
材料成本上涨及市场竞争导致毛利率同比下滑
公司24Q3 营业收入环比-3.72%，下滑或主要受到家电淡季以及汽车高温假等季节性因素影响。24Q3 实现毛利率35.95%，同/环比变化-0.82/+1.31pct，净利率15.65%，同/环比变化+0.67/-1.16pct。毛利率同比下滑或主要系大宗商品涨价导致材料成本上涨，叠加市场竞争激烈影响产品单价。毛利率环比上升或主要系产品结构变化所致。24Q3 期间费用率为18.74%，同/环比变化-0.97/+2.27pct。
积极推广新门类产品，海外产能配套加速落地
公司积极加快“75+”战略落地，加强低压电器、薄膜电容器、连接器、电流传感器、熔断器五大新门类产品研发与推广。客户方面，9 月在官微披露与特变电工签署战略合作框架协议，拓展海内外重大项目合作，有望助力公司打开在全球能源领域的增长。海外产能方面，24 年1 月公司公告的拟在德国设立的全资子公司宏发德国工厂于近期举行了封顶仪式，该工厂均为宏发自主设计的全自动化生产线，公司预计该工厂将于25 年开始小批量生产，有利于推进公司业务规模在全球范围内的扩张。
盈利预测与估值
考虑到市场竞争激烈以及工业等下游景气度偏弱，我们下调公司收入增速及毛利率假设，预测公司24-26 年归母净利润为15.55 亿元、17.71 亿元、20.54亿元（前值16.82 亿元、19.69 亿元、23.73 亿元），同比增速分别为+11.63%、+13.89%、+15.96%，对应EPS 为1.49、1.70、1.97 元。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为22 倍，考虑到公司为全球电磁继电器龙头企业，海外布局具备先发优势，产能积极配套，给予公司25 年24 倍PE，维持目标价40.32 元，维持“买入”评级。
风险提示：下游行业需求不及预期，原材料价格上涨，新产品开发不及预期，新领域开拓不及预期。