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机构：天风证券
研究员：吴立/陈潇
公司24 年前三季度实现营收130.87 亿元，同比-11%；实现归母净利润5.66 亿元，同比+212%。
其中，单Q3 实现营业收入50.94 亿元，同比-11%、环比+21%；实现归母净利润2.89 亿元，同比+606%、环比+30%。
我们的分析和判断：
1、Q3 成本进入行业领先梯队，生猪业务实现高质量发展1）2024Q3：【量】出栏约74.3 万头，同比-1%、环比-2%；【价】加权均价估算约18.2 元/kg，环比+18%；【利】估算成本降至14.3 元/kg 左右（24Q2 成本15.15 元/kg），对应公司生猪业务板块经营性利润约3 亿元左右，对应头均利润400～420 元左右（24Q2 头均盈利50~100元左右）。
2）2024Q1-Q3：【量】出栏约214.4 万头，同比+4%；【价】加权均价估算约15.6 元/kg，同比+9%；【利】估算成本在15.2 元/kg，对应公司生猪业务板块经营性利润约1.5~1.6 亿元左右，对应头均盈利70~80 元。
2、生产成绩提升实现降本增效，同时保障出栏量稳步增长得益于公司在种群上的优化和生产管理上的提升，各项生产成绩有着显著提升，其中公司PSY指标从年初以来增长明显，今年有望达到28 的目标水平。基于不断改善的生产指标，成本改善较为明显。截至到9 月公司完全成本已降至13.91 元/kg，相比7 月成本再下降0.84 元/kg左右，相比24Q2 成本下降1.24 元/kg 左右。
往后看，基于公司现阶段的养殖生产效率、疫病防控效果等情况来看，公司预计四季度养殖成本还有一定的下降空间。另外，提升的生产指标也有望助力公司出栏量的持续增长，为明年实现高质量达到350-400 万头出栏目标奠定基础。
3、非猪业务稳定发展，动保与饲料成支柱
非猪业务业绩支撑依旧强劲，其中动保业务和饲料业务仍是非猪业务重要利润来源。动保业务方面，随着三季度苏州投建的动物疫苗项目转固以及GMP 验收成功，后续将聚焦于细菌和细胞基因工程苗上的生产和研发工作，为公司带来更强的市场竞争力。饲料方面，24Q3 实现销售约69 万吨，其中外销约45 万吨、内销约24 万吨，但因饲料原料价格下行，价格有所调整，因此我们预计饲料收入较上年同期有所下降。
4、投资建议：
维持“买入”评级。基于：1）公司有望实现量、质双增：成本方面改善显著，已进入行业领先梯队；出栏量方面稳步增加，预计24/25 年出栏量300-310 万头/350-400 万头，23-25 年年均复合增速约11%~19%；2）公司最新市值对应2024 年出栏量头均市值为1500-2000 元/头，处于头均市值历史底部区间；3）在行业谨慎补栏下，盈利周期有望延长，公司基于成本优势有望不断增厚利润空间，明年盈利有望持续。考虑到本轮周期社会面消费变化、补栏情绪、二育等因素影响，周期盈利时间或被拉长、周期高度或有所收窄，我们调整24-26 年归母净利润为9.52/10.41/9.08亿元（24-25年前值为13.49/19.04亿元），对应EPS为0.7/0.76/0.67元/股。
风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。