江苏银行(600919)：业绩持续性强；零售投放回暖-格隆汇

机构：中泰证券
研究员：戴志锋/邓美君/杨超伦

　　营收增速略有收窄，净利润增速维持平稳。3Q24 营收同比+6.1%（vs 1H24 同比+7.1%），1H24 净利润同比+10.1%（vs 1H24 同比+10.1%）。
　　净利息收入环比-0.1 个点，负债端对息差形成支撑。测算单季年化净息差环比下行8bp 至1.71%，生息资产收益率环比下降23bp 至3.94%，计息负债成本率环比下降10bp 至2.17%。
　　资产负债增速及结构：对公持续发力，零售下半年投放回暖。（1）资产端：3Q24贷款、债券投资、同业资产占比环比变化-0.1、+0.6、+0.1 个点，结构基本维持稳定。零售贷款余额较年初仍未浮出水面，但三季度零售贷款单季实现净增128亿，可见下半年投放回暖。（2）负债端：3Q24 存款、发债、同业负债占比分别环比变化-1.8、+3、-1.2 个点，存款占比下降，发债占比提升。
　　净非息收入同比+16.9%，其他非息增速边际向上。净非息收入同比增16.9%（1H24同比+19.5%）。净手续费收入方面，同比-11.9%（vs 1H24 同比11.3%），同比增速转负，拆分来看，手续费收入同比-1.3%，手续费支出同比增加56.3%，预计与手续费支出节奏有关。净其他非息收入方面，同比+26.2%（1H24 同比+22%），增速边际向上。
　　资产质量维持稳健，安全边际较高。不良率继续环比持平保持在0.89%，维持在2012 年来最优水平。年化不良净生成为1.21%、环比下降8bp。拨备覆盖率环比下降6.16 个点至351.03%；拨贷比3.13%，环比下降5bp；安全边际维持较高水平。
　　3Q23 核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.3%、12%、13.2%，环比分别变动+30、+60、-20bp。
　　根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计24E-26E 归母净利润为317 亿、344 亿、391 亿（前值为325 亿、359 亿、396亿）。
　　投资建议：业绩持续性强，资产分布均衡，资产质量稳健。2024E、2025E、2026E PB0.71 X/0.63X/0.57X；PE 5.39X/4.95X/4.33X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：
　　一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。
　　横向比对可比优质同业，公司估值定价预计能基于基本面匹配修复到可比优质同业0.8 倍PB 以上的水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。