中国西电(601179)：产品结构持续优化 3Q24业绩超预期-格隆汇

机构：中金公司
研究员：曲昊源/刘倩文/曾韬

3Q24 业绩超出我们预期
公司公布3Q24 业绩：1-3Q24 实现收入151.6 亿元，同比+6.9%；归母净利润7.87 亿元，同比+45.3%；扣非归母净利润为7.81 亿元，同比+74.5%。其中3Q24 收入48.8 亿元，同比+4.3%；归母净利润3.34 亿元，同比+199.96%；扣非归母净利润为3.10 亿元，同比+383.6%。受益于高附加值产品交付同比增加，3Q24 业绩超出我们预期。
发展趋势
特高压产品交付提速，网内订单充沛。特高压方面，公司去年共获得特高压订单78.74 亿元，我们判断其中川渝交流、陇东-山东直流等特高压项目在3Q24 进入设备交付阶段，高毛利产品带动公司盈利能力提升，其余订单有望在4Q24 至明年陆续确收。今年以来公司获得特高压订单22.93 亿元，后续有望迎来大同-天津南、甘肃-浙江、阿坝-成都东等项目招标落地，在手订单持续增厚可期。展望明后年，特高压交直流项目储备量丰沛，我们预计即将迎来持续建设高峰，给公司带来业绩弹性。非特高压主网方面，公司在国网今年第1-4 批次变电设备招标（不含单一来源）中累计中标48.6 亿元，同比增速超过行业平均（29.5% vs. 12.2%），其中变压器/组合电器分别实现订单14.9/25.4 亿元。我们认为近几批次招标侧重超高压等级，叠加公司市场营销开拓力度加大，利好公司中标份额提升。
加码发力网外、海外业务，加大关键核心技术攻关。1）网外：公司深耕海上风电技术产品研发，近期应用于三峡阳江青洲项目的550kV 和360kVGIS、550kV 断路器、500kV 自耦变压器等设备通过试验，我们认为标志着公司在海风领域取得重大突破。2）海外：子公司西开电气完成俄罗斯诺金斯克工程GIS 交付、巴基斯坦卡拉奇K-3 核电站项目190kA 发断设备发运。我们看好公司持续推进单机设备国际市场布局，强化国际品牌竞争力。
盈利能力表现亮眼，毛利率/净利率再创近年单季度新高。3Q24 公司毛利率约23.7%，同环比分别+5.7/+3.9ppt；3Q24 公司归母净利率约6.9%，同环比分别+4.5/+2.4ppt，毛利率/净利率均为1Q22 以来单季度最高，我们认为主要来自产品结构优化以及交期的成本管控能力；此外对联营企业和合营企业的投资收益同比增加较多（1-3Q23/1-3Q24 分别为-1408/5226 万元）。
盈利预测与估值
维持2024/2025 年盈利预测不变。当前股价对应2024/2025 年31.6倍/22.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价不变。目标价对应2024/2025 年34.0 倍/23.9 倍市盈率，较当前股价有7.5%的上行空间。
风险
原材料价格波动，电网投资不及预期，地缘政治及贸易政策变化。