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机构：中金公司
研究员：严蓓娜/秦宇道/裘孝锋
公司公布1-3Q24 业绩：营业收入948 亿元，同比-7%；归母净利润2.3 亿元，同比+12%，低于我们的预期。其中3Q24 收入301 亿元，同比-19%，归母净利润-2 亿元，同比由盈转亏。分板块来看，我们测算3Q24公司：1）文莱炼化亏损0.6 亿元；2）PTA 和瓶片合计亏损2 亿元；3）聚酯亏损1 亿元；4）浙商银行贡献投资收益1.6 亿元。
发展趋势
长丝行业竞争格局改善，2025 年后有望有序发展。2025 年涤纶长丝供给增量主要是新凤鸣、桐昆股份、东方盛虹等新增产能以及恒逸石化的搬迁复产，我们预计总量在220 万吨以内，约占行业现有产能的4%；供给端增速较低，我们预计长丝景气度有望维持。2026 年及以后行业新增产能仅剩桐昆股份和新凤鸣每年1-2 套新装置的增量，新增产能较为可控，我们认为行业有望进入有序发展的新阶段。
3Q24 油价下跌造成库存损失，长丝盈利承压。7-9 月WTI 原油价格从83美元/桶下降至68 美元/桶，长丝价格随油价下行，POY/FDY/DTY 价格从高点分别下降1,120/1,085/940 元/吨，并带来一定的库存损失。4Q24 以来油价企稳，长丝价格随油价回升，价差环比3Q24 基本持平。目前POY/FDY/DTY 库存天数在20/21/27 天，处于合理水平。同时，我们预计1Q25 恒逸石化搬迁复产，我们预计4Q24-1H25 长丝盈利有望改善。
4Q24-2025 锦纶新项目达产。公司现有己内酰胺-锦纶产能40 万吨/年（50%权益），1-3Q24 盈利约0.1 亿元（3Q24 盈利环比由盈转亏）；我们判断公司广西钦州60 万吨锦纶在2024 年底投产，或为公司增利。我们判断锦纶行业需求增速维持15%，我们预计需要2 年消化新增行业产能。
公司继续回购。公司计划以集中竞价交易方式回购股份，回购资金总额不低于1.25 亿元，不超过2.5 亿元，回购价格上限为9 元/股，回购股份将用于实施员工持股计划或股权激励。我们认为这隐含了管理层认为公司股价被低估的可能性，也彰显了其对公司未来发展抱有信心。
盈利预测与估值
由于长丝需求低于预期以及油价下跌带来的库存损失，我们分别下调2024/25 年归母净利润36/30%至5/7 亿元。当前股价对应45/33 倍2024/25 年市盈率。维持跑赢行业评级，综合考虑涤纶长丝中长期的高景气度以及市场估值中枢，我们下调目标价17%至7.3 元，对应51/38 倍2024/25 年市盈率，较当前股价有14%的上行空间。
风险
油价快速下跌，新项目审批不及预期。