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机构：华泰证券
研究员：朱珺/周钊
Q1-Q3 营收稳健，毛利率提升，内生业绩同增17%24Q3 营收同增2.71%，总体稳中略增；归母净利同降约14.6%，主要因所得税政策变化影响。24Q1-Q3 营收同增约0.49%，归母净利同降约22%。
Q1-Q3 综合毛利率33.99%，同增1.67pct，主因纸张成本控制得力；销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为9.7%/10.81%/0.11%/-0.69% ， 同比-0.33/+0.33/+0.02/-0.11pct，总体变化较小。从业务角度看，24Q1-Q3 内生业绩（扣非后归母净利润加回所得税费用影响）约为7.6 亿元，同增17%。
营销发行渠道建设取得新进展
公司推动传统渠道创新融合，打造湾区新型公共文化空间，主动参与省委“百县千镇万村高质量发展工程”，推动公共阅读服务扩面下沉，“新华悦读空间”已建成54 家；推动新华发行集团进行教育服务网格化管理改革；持续打造新型公共文化空间，已建成揭阳岭南书院，正在有序推进澄海等8 个新时代文明实践中心、岭南书院二期、云浮岭南书院等项目建设。
深入推进信息化建设与数字化转型
公司持续提升粤教翔云数字教材平台服务能力，平台覆盖全省义教阶段99.3%的学校、93.5%的教师和79.7%的学生，平台已实现与“国家中小学智慧教育平台”对接；积极对外输出数字教材项目“广东模式”，有序推进数字教育资源开发，“南方E 课堂”平台新增“喜悦AI 听说”板块和中小学科学教育服务模块，喜阅智能作文平台上线，“悦教智学”智慧教辅平台落地；人民社岭南文化和古籍智慧出版数据库与人工智能应用工程项目已完成全部原型设计和大部分基础系统开发。
内生业绩稳健增长，分红比例有望提升，维持“买入”评级公司23 年分红比例为37.69%，有提升空间；最新股息率为3.8%（23 年分红额/10 月29 日收盘价）。我们维持24-26 年归母净利8.96/9.88/10.82亿元，25 年可比公司Wind 一致PE 均值14X，基于公司背靠广东，经济资源丰富，人口结构有优势，AI 布局领先，分红比例有提升空间，我们给予25 年16X PE 估值，维持目标价17.6 元，维持“买入”评级。
风险提示：K12 人数不及预期、政策监管风险、创新业务发展不及预期。