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机构：中金公司
研究员：邓学/任丹霖/荆文娟
公司公布3Q24 业绩：3Q24 收入65.39 亿元，同比+5.52%，环比+10.54%；归母净利润1.84 亿元，同比-43.67%，环比-40.39%。1-3Q24收入181.39 亿元，同比+10.55%，归母净利润7.17 亿元，同比-14.62%，由于毛利率下滑较多，3Q24 业绩低于我们预期。
发展趋势
3Q24 营收增长稳健，加速客户结构转型。公司积极拓展自主品牌车企客户，大众、丰田、宝马等合资品牌收入占比逐步下降。尽管3Q24 大客户大众销量同比-20.5%至 637,759 辆，拖累营收表现，但由于新能源客户销量占比提升，公司营收增长仍较为稳健。整体来看，公司目前客户结构中新能源客户，包括T 客户、华为系等，以及自主品牌奇瑞、吉利等上量较快，我们认为有望带来公司结构持续优化。
3Q24 盈利能力下滑拖累业绩，现金流表现稳健。3Q24 毛利率为14.10%,同比-3.70ppt，环比-2.11ppt。我们预计毛利率下滑主要系：1）欧洲新项目投产，产能利用率仍处于爬坡阶段，盈利能力较低；2）客户结构及产品结构变化，部分低毛利的项目逐步量产，拖累整体盈利水平。公司加强费用率管控，3Q24 期间费用率同环比分别 -0.92ppt/-0.72ppt 至9.2%，精益化管理能力提升。现金流表现较为稳健，3Q24 经营性现金流同比+23.2%至8.0亿元。往前看，我们预计随着海外工厂逐步扭亏，业绩有望企稳回升。
横向并购扩张，海外仍在整合阶段。公司在欧洲、墨西哥、东南亚地区均布局了全球化产能，由于墨西哥新工厂仍处于爬坡阶段，工厂经营管理及利润率爬坡仍有较大波动。另外，受当地人工成本较高影响，欧洲工厂长期亏损，拖累盈利表现。长期来看，公司公告计划通过并购实现公司成长，通过横向并购实现客户结构拓展和产品矩阵进一步丰富，我们认为，公司海外整合仍有较大空间，静待整合完毕后释放盈利弹性。
盈利预测与估值
由于海外业务拖累较多，我们下调2024/2025 净利润22.9%/21.1%至10.32 亿元/12.08 亿元。当前股价对应2024/2025 年10.8 倍/9.2 倍市盈率。考虑到公司积极推进客户结构转变，我们维持跑赢行业评级和15.80 元目标价，对应12.5 倍2024 年市盈率和10.7 倍2025 年市盈率，较当前股价有15.9%的上行空间。
风险
海外业务不及预期、合资客户销量不及预期、利润率低于预期。