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机构：民生证券
研究员：邱祖学/李挺
量&价：军品订单和3C 订单环比下滑，出口宇航级需求同比稳步增长，民品需求仍旧疲软。2024 年前三季度，公司钛产品销量约26390.30 吨，同比增加8.96%;2024Q3，公司钛产品销量约8592.36 吨，环比减少4.37%，同比增加14.06%。公司2024 年前三季度毛利率为21.45%，同比下降1.03pct；2024Q3，公司毛利率为19.47%，环比下降7.47pct，同比下降2.76pct，主要系军品、3C 等高盈利板块占比下降，军品主要系前期新签订单减量在交付端开始体现，3C 跟随消费电子节奏在9 月份销量开始下滑。
海绵钛价格下行拖累公司利润。2024 年前三季度，海绵钛均价约5.05 万元/吨，同比下降25.32%，公司子公司宝钛华神24H1 实现净利润1.17 亿元，同比下降29.09%，主要系海绵钛价格同比下行所致。24Q3 海绵钛均价约4.82 万元/吨，环比下降7.82%，进一步拖累24Q3 公司利润。
需求市场分析：1）军品市场自2023 年下半年开始采购节奏显著放缓，目前军品市场需求逐步企稳，拐点有望逐步临近；2）国内民品市场受化工行业资本开支不足影响持续疲软；3）受益于海外航空需求逐步复苏，叠加俄乌冲突催化俄罗斯钛材份额转移，公司成功进入波音空客等海外客户供应商，出口宇航级市场有望实现持续增长；4）苹果引领智能手机市场采用钛合金边框设计， 3C 市场应用有望成为钛材需求新增长点，公司3C 钛材需求有望持续增长。5）国内民用航空领域，公司作为C919 主要钛材供应商，伴随C919 陆续签订订单，钛材需求量有往快速提升。
核心看点：（1）高端钛材项目逐步投产，钛产品结构持续优化。公司2021年初成功完成定增募资进行高端钛材项目建设，其中宇航级宽幅钛合金板材、带箔材项目预计增产板材1500 吨/年、钛带5000 吨/年、箔材500 吨/年；高品质钛锭、管材、型材项目预计增产钛锭10000 吨/年、管材290 吨/年、钛合金型材100 吨/年。（2）公司不断提高产能，2023 年实际钛加工材产能达到32942吨，仍有400 吨在建产能，计划在十四五达到5 万吨钛加工材产能。（3）随着海绵钛产量释放，公司提高原料自给率，以减少价格波动对成本的影响。（4）3C 领域钛合金材料应用有望打开新成长空间，公司作为上游钛材主要供应商有望深度受益。5）国内民用航空领域，公司作为C919 主要钛材供应商，伴随C919陆续签订订单，钛材需求量有望快速提升。
投资建议：公司钛及钛合金生产规模国内领先，受益于航空航天、3C 消费电子等领域快速发展拉动钛材广阔需求空间，未来成长可期。我们预计2024-2026 年，公司归母净利润为5.63、6.60、7.37 亿元，对应10 月29 日股价的PE 分别为26/22/20X，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。