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机构：中金公司
研究员：张雪晴/余歆瑶/李子悦
公司公布3Q24 业绩：收入同比增长37.8%至5.89 亿元；归母净利润同比增长22.5%至1.17 亿元。三季度业绩好于我们预期，我们判断主要系网络广告及增值业务收入增长好于预期，及费用控制好于预期。
发展趋势
收入增长亮眼，游戏行业景气度上行带动主业需求。我们判断三季度收入增长提速，主要为网络广告及增值服务业务驱动，而展会业务收入同比或相对平稳。1）网络广告及增值服务：我们认为在PC 端游戏存量产品运营活动、部分新游如《黑神话：悟空》表现亮眼的驱动下，2024 年PC 端游戏热度较好，驱动公司公共上网场景下的游戏广告投放收入，及游戏内道具分销的增值服务收入。2）展会业务方面，7 月26~29 日，“2024 China Joy”展会如期举办，根据官方微信公众号，2024 年参展人次同比增长9%至36.7 万人次，我们判断三季度展会收入亦或有增长。但此前计划于9 月举办的“2024CJMF·不止音乐节”宣布延期，3Q24 内未能有收入贡献。
收入结构变化致毛利率波动，费用控制良好。3Q24 公司毛利率同比下降10.8ppt 至43.3%，环比增长3.6ppt，我们判断毛利率波动主要为收入结构调整的综合影响：环比来看，主要为三季度产生毛利率较高的展会业务收入，带动毛利率上行；同比来看，毛利率较低的网络广告及增值业务收入增长较快，带动收入占比提升，致使毛利率下降。展望4Q24，考虑到网络广告及增值业务有望延续较好增速，我们判断公司毛利率或维持同比下降的趋势。费用方面控制良好， 3Q24 公司销售/ 研发/ 管理费用率同比分别下降2.1/3.0/4.6ppt 至4.1%/6.7%/7.2%，环比分别下降2.2/5.8/2.2ppt。展望4Q24及2025 年，我们认为公司或延续较好的费用控制，助力利润释放。
关注云服务业务放量、线下娱乐场景拓展等。云服务和智算方面，我们认为公司品牌建设持续，建议关注业务拓展及收入放量的边际变化节点。展会方面，我们认为公司对音乐节场景已有一定前期投入，建议关注后续业务进展。
盈利预测与估值
考虑到收入增长及费用控制好于预期，上调2024/2025 年归母净利润35%/47%至2.3/2.7 亿元。当前股价对应41.6 倍/35.5 倍2024/2025 年市盈率。维持中性评级，上调目标价35%至15.0 元，对应45 倍/39 倍2024/2025年市盈率，较当前股价有8.8%的上行空间。
风险
宏观经济波动，广告需求不达预期，顺网算力业务进展不达预期，AIGC 及元宇宙应用落地不达预期，行业政策风险。